我国证券场外交易市场发展刍议
http://www.jrj.com 2007年06月14日 17:11 产权研究
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场外交易（Over—TheCounter，OTC）市场一词来源于美国早期的股票和债券交易，因其主要在银行柜台交易而得名，又名店头市场。我国长期以来对场外交易市场没有严格统一的定义，本文内的场外交易市场（简称OTC市场）指我国大陆内除上海、深圳证券交易所以外的各类证券交易市场的总称。
我国OTC市场的类别与现状
我国现存和曾经存在的OTC市场，主要有以下几种：
1、STAQ、NET交易系统即法人股交易市场。STAQ（中国证券研究设计中心主办）、NET（中国证券交易系统有限公司主办）系统是1992年7月和1993年4月开始运行的股票交易系统，交易主体为各类法人，交易标的为各类法人股。因在交易过程中，相当数量的个人违反规定进入市场，两系统流通的法人股实际上已经个人化，1999年9月两系统停止交易。2001年5月25日，根据中国证监会意见，中国证券业协会决定原STAQ、NET系统挂牌的公司可选择部分证券公司开展流通股份的柜台转让业务。目前共有11家公司柜台转让，成为国内的“三板市场”。
2、以淄博柜台交易市场为代表的各地地区交易市场。淄博柜台交易市场，最初主要是为淄博本地的乡镇企业提供股权转让的场所，1993年9月27日正式成立，截至1997年挂牌公司达55家，联网会员单位21家，各项规则基本与沪深两个交易所近似。以淄博报价系统为代表，全国各地有数十家场外交易市场。1997年全国金融秩序整顿工作开始后，各地的交易系统陆续关闭，1999年10月9日，淄博报价系统正式关闭。
3、处于法律边缘的股权拍卖市场、产权交易中心。股权拍卖市场最早起源于法人（或自然人）为抵偿债务而被迫将其持有的法人股（或自然人股）进行公开拍卖而形成，其拍卖行为并不取决于企业法人（或自然人）的意愿。但是现在操作中股权拍卖已经超越了抵债的内涵，演变为企业（或个人）在短期内套现获利的手段。日前证监会发布通知，禁止自然人股和法人股拍卖，否则不予过户。但由于法律存在漏洞以及缺乏明确法律依据（法律对拍卖行拍卖股权无明文禁止），因此股权拍卖事实上依然存在。
各地的产权交易中心，最初是为了促进当地高科技小型企业产权流通，促进风险投资的发展，但在发展过程中和股权拍卖市场一样，出现了程度不同的竞价转让现象，演变成为事实上的场外交易市场。最近在深圳举办的高新技术项目洽谈会，就是事实上的OTC市场。股权拍卖以及产权交易目前尤以上海、深圳为甚。
遍布各地的一级半市场——具有最广大群众场外交易市场。一级半市场是指介于一级市场（证券发行市场）和二级市场（证券正规交易市场）之间场外易市场。早期交易标的主要是内部职工股、历史遗留问题股票。1993年《公司法》颁布后停止定向募集，1998年起证监会禁止发行内部职工股，但近年来随着证券市场的规范，一级半市场逐渐减少，最近却借着“创业板”、“法人股流通”、“战略投资”之名重新出现，且规模有所扩大。
OTC市场的特点及问题一般意义上的场外交易与]场内交易相比有其自身的特点：⑴交易场所分散与各地，规模大小不等，没有交易大厅，不存在“中央市场”；⑵交易对象众多，不仅包括交易所市场不经营的所有非上市证券，还可以包括部分已上市的证券；⑶与股票大部分在证券交易所内不同，大多数的债券都在场外交易；⑷场外交易是一对一的交易，即证券公司和客户之间或证券公司与证券公司的交易；⑸场外交易的证券种类、数量、价格及交付条件都由买卖双方协议确定；⑹场外交易手续简便，交易量大，交易成本较低。
我国OTC市场存在的主要为题：
1、目前法律中存在缺陷。国内目前法律中存在缺陷，例如，《公司法》第一百零八条规定，发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年内不得转让。但是，《民法通则》第一百零八条规定，债务应当清偿，有能力偿还而拒不偿还的由法院判决强制执行。那么此刻就存在一个问题，例如某个人或法人将其全部资产投入股份公司从而拥有公司股份，公司成立后未满三年，改革人或法人被债务人追讨债务，此时，该债务人应当如何处置？拍卖或转让该股份，违反《公司法》，不还债又违反《民法通则》。根据法理推论，《民法通则》属于基本法，《公司法》属于部门法，而基本法优于部门法，故《公司法》应当服从《民法通则》。由于《公司法》中存在着这种缺陷，这也是成为OTC市场的根源之一。
2、缺乏法律监管，投资者承担着较大的风险。各地方政府大多重视一级半市场的融资、筹资作用，对其持默许、放任的态度；OTC市场缺乏成文的、严格的交易规则，加之市场中的公司良莠不齐，鱼龙混杂，在一定程度上存在违法行为，各地OTC市场中投资者均承担着较大的投资风险。
3、阻碍国内资本市场的健康发展。国内OTC市场广泛存在着变相公开募集资金的行为，部分不法分子利用OTC市场自身缺陷以及普遍投资者对资本市场风险认识不足进行诈骗，操纵市场，成为部分投资资金的世外桃源，甚至成为违规资金的流向，滋生腐败的温床，黑钱的洗钱场所，容易产生社会为题，同时阻碍国内资本市场的健康发展。
规范发展OTC市场的必要性
1、OTC市场是组建国内多层次证券交易体系的重要组成部分。目前我国只有深沪两个主板市场，缺乏不同层次市场间的进退机制，因此上市公司几乎都是终身制。在这种机制下，上市公司缺乏进取的动力和竞争的压力，业绩普遍欠佳，影响到证券市场的健康发展。建立规范的OTC市场可以在场内、场外市场建立进退机制。具体操作中，OTC市场可以承接从主板退市的上市公司的股票，成为一上市公司必要的缓冲地带，使主板市场的投资者有一个退出的机会；其次，具备一定条件但尚未达到上市要求的中小企业的股票也可在OTC市场流通，一旦达到上市标准即可升级进入场内交易市场交易，作为未达到上市要求公司上市的热身区。正样，目前以沪深主板、筹建中的创业板为场内交易市场，加上OTC市场——包括一级半市场、柜台交易市场及产权交易市场，就可以形成我国多层次的证券交易市场体系。
2、OTC市场是国内中小企业融资的重要场所。目前，我国企业直接融资的渠道非常狭窄。从沪深证交所来看，在主要服务于国企改革的宏观政策背景下，两地的上市公司中绝大多数是国有大企业，到证券市场融资对中小企业尤其是民营企业来说是非常困难的。这对企业直接融资形成约束。因此，只有建立多层次的证券市场，才能使上述问题的得到解决。
3、QTC市场是风险投资发展的必要条件。要发展风险投资，必须提供一个股权流通、转让的场所，国外发达的OTC市场为风险投资的退出提供了宽松的渠道，而国内风险资本退出渠道非常狭隘。因此，从长远来看，发展我国的OTC市场是风险投资退出的较好选择。
4、OTC市场能够减轻审批上市额度的压力。我国目前主办市场容量有限，创业板遥遥无期，监管层不得不进一步严格规定上市的标准。为了争取到上市指标，有些企业甚至采用歪门邪道的办法。这不仅加大了监管曾审批上市额度的压力，而且导致寻租行为盛行，给腐败之风敞开了方便之门。即使在核准制下，上市之路依然狭窄难行。发展OTC市场，可以让监管层引导部分企业进入，从而减轻监管层审批上市额度的压力，为规范上市机制创造良好的外部环境。
5、OTC市场是资源配置的重要场所。通过公开的OTC市场，社会资源朝发展最快的部门*****，从而可以有效避免目前产权交易中存在的黑箱操作、灰色交易等问题，通过市场竞争，真正选择经营好、业绩优的公司上市，有效实现证券市场优化资源配置的功能，同时更有利于市场投资观念的培养。
6、OTC市场增加了新的投资场所和品种，促进国内资产证券化。OTC市场为广大社会提供了一个新的投资场所和众多的投资品种，可以有效提高大批民间资本的利用效率，而不是在银行里闲置。因此，发展我国OTC市场也必然促进我国居民资产证券化。从国外证券市场发展的经验看，资产证券化能够使经济健康合理的发展。
7、规范发展包括企业债、可转换债券、国债在内的OTC债券市场，可以为企业债券的流通提供广阔的空间。目前我国债券市场举步艰难，主要原因之一就是尚未形成规范的场外交易市场，特别是柜台交易市场。在此背景下，企业债券的流动性差，难以提高投资者的购买热情。反过来，流通市场疲软也使得债券发行比较困难，从而制约了企业债券市场的整体发展。由此可见，大量的债券流通需要OTC市场的快速发展。
