股市大起大落源于制度性缺陷
www.cnfol.com 2008年07月08日 11:48 新华网
A股市场仅用半年多时间就从6124点暴跌至7月3日的2566点，下跌了近60%，总市值已从2007年10月的近40万亿缩至目前的17万亿元，损失了近23万亿元！出现了中国证券史上从来没有过的巨额损失。在市场深度萎缩，投资者信心极度虚弱的时刻，加息预期、新股发行尤其是大盘股的发行，使股市进一步深跌，不断创出新低。如果仍没有实质性利好和措施推出，股指将进一步下滑。
目前沪深300指数的静态市盈率已不足20倍，动态市盈率仅16倍，A股市盈率不但低于2005年8月上证998点时的水平，甚至低于美国标准普尔500市盈率水平。中国石化、民生银行、工商银行等市盈率已跌至10倍或11倍，近日招商银行、中国平安等权重金融股仍纷纷跌停。许多证券机构都认为，从投资价值和合理估值的角度看，现在已是历史性的底部区域，是安全的投资范围区。
为什么经济发展速度很快的中国，资本市场却遭遇如此暴跌呢？为什么已经很有投资价值的股市仍然在如此低位跌跌不休？
除了是受国际市场走低的影响外，中国股市的跌势也有国内资本市场制度设计缺陷造成的特定原因：
一、"大小非"成本太低，压垮股市的正常估值体系。在股改时，控股大股东以优势地位和绝对话语权，得到了支付25%-30%的对价便换取日后500%-5000%利润的流通权，这种不对等的利益格局埋下了日后A股市场不断失血的隐患。由于"大小非"成本太低(1元甚至0元，有的大小非由于得到送股和分红，持股成本不仅低于0元甚至还赚钱)。因此，无论二级市场股价再低，"大小非"卖出仍盈利几倍，只要预期不好便会不断卖出，使股市不断下滑。设计最不公平的还是新老划断后上市的新股，其"大小非"并未支付过对价，持股成本极低，却仅一年就可上市流通，以1元获得的股票与二级市场十几元、几十元、上百元购买的股票硬性拉平，而且数量又特别大(例如交通银行原流通股22亿股，一次解禁的大小非就达133亿股)，直接造成二级市场股价大幅下滑，形成大小非股东得到大量利益输送，一夜暴富，而二级市场股东严重亏损，利益大量被掠夺的局面。
二、扩容"大跃进"，进一步加剧了供求失衡。正如证券专家李志林分析，我国股市自建立以来，就一直处于扩容"大跃进"的状态中，这两年尤其严重。美国股市200年才发行了3000多只股票，平均每年才发行几只；香港70多年才发行了1500多只股票，而中国股市16年就发行了近1600只股票，即使在股市崩盘的情况下仍在源源不断地行发新股。今年上半年，在股市持续下跌的过程中,沪深两市上市公司IPO、再融资、发可转债共计融资竟达2437亿元，比去年上半年又上升25％。融资、圈钱成了中国股市的主基调，而给投资者回报则一直被忽视，上市公司十几年给股民的平均分红还不如银行利息高。在股票严重供大于求的情况下，仍要继续发行大盘股，令市场不堪重负，出现个股融资200亿、股市蒸发几千亿的得不偿失的局面。另外,中国平安千亿再融资方案以及管理层没有及时制止消除影响，也对市场构成毁灭性的打击。
三、新股发行制度不公造成二级市场巨大风险。新股发行定价过高仍是制约资本市场可持续发展的重要问题。一级市场和二级市场存在两套不同的估值标准。新股发行一级市场市盈率29倍至98倍，而二级市场却从98倍市盈率向10倍-15倍拉平，这种残忍的对冲，使大小非股东获得暴利的同时，让二级市场投资者承受了惨重损失。正是由于众多机构投资者对某些首发股票定价虚高，并在二级市场肆意炒作，才导致中小投资者的辛苦积蓄被掠夺，中国股市的"三公"理念受到质疑，投资者信心被击碎。
四、股市腐败惩治不力，投资者利益无法保护。太平洋证券的违规上市使腐败行贿者一夜暴富，南航认沽权证事件对投资者利益的猖狂掠夺，内幕交易和向内部人输送利益的行为得不到有力查处，基金经理和监管层内部人的"老鼠仓"得不到及时严惩。而与此相反，投资者在不公平的制度设计下损失惨重，而保护投资者的集体诉讼制度却一直没有建立，严惩腐败的严刑峻法没有实施。证券市场腐败和内幕交易得不到有力惩治，投资者利益无法维护，投资者信心自然就无法提振。中国股市所缺少的其实并不是资金，而是建立在可靠的投资回报率基础上的投资者信心。
我国股市本轮的深度暴跌，从信心、信用和资本层面进一步威胁到实体经济，这是忽视股市稳定所付出的沉重代价。李志林认为，投资者的大面积亏损使许多人的辛苦积蓄受到重大损失，上亿股民和基民的积蓄被蒸发，也危及了社会稳定和政府声誉。现在再不出手救治，推出实质性的措施，中国资本市场的融资功能将再次受创，以后的治理成本将会更加高昂，这将是对国家整体经济的莫大伤害。此外,在多达上万亿的热钱涌入国内的情况下,股价被不合理因素拖累到如此低位，将使我国的优质企业及资产面临被外资廉价收购的危险。(丛亚平)
