“实际上也涉及天津市政府和证监会两方面的管理矛盾，一个行政监管和业务监管的问题。我认为新三板市场这块，证监会可以统一监管，但不一定像把上交所、深交所一样当做自己的儿子来管，既要管机构，又要管人管业务。可以只管业务，在机构和人事上放开。”一位证券市场权威人士对本刊记者说。
纷乱的场外市场
“可以说场外市场，除了代办股权转让系统，就是我们在做一些探索，到现在为止还是唯一的一家。我们和产权交易市场完全不一样。”钟冠华表示。但与代办系统相比，天交所的处境颇有些尴尬。“可以感觉到，天交所在一些制度突破和对外宣传上都是比较谨慎的，用他们的话说就是谨慎着做，因为很多东西还有待监管层的明朗化。”一位接近天交所的人士对本刊记者讲。
“实际上，现在大家普遍提的场外市场，更多是从市场的布局和结构角度讲的，是为了解决非上市股份公司的交易的场所，这和传统意义上的场外交易市场(OTC)不同。包括一些地方开始提柜台交易市场也是同个道理。现在这个概念上的场外市场和OTC还不能划等号。”安徽股权交易所总经理孙泉对本刊记者说。
所谓传统意义上的场外交易市场，为证券交易所以外的证券交易市场的总称。在证券市场发展初期，许多有价证券的买卖都是在柜台上进行的，故又称为柜台市场或店头市场(OTC即柜台交易英文缩写)。随着通信技术的发展，许多场外市场交易并不直接在证券经营机构柜台前进行，而是由客户与证券经营机构通过电话、电传、计算机网络进行交易，故又称为电话市场、网络市场。
国资委产权局副局长邓志雄曾一语破题：OTC的流转对象是标准化的股份，虽然产权市场有一些股权交易资源，并且有试点机会，但是产权交易机构去做OTC市场，还是另外一个概念。它不是产权市场应有的话题，产权交易市场应该为国有企业、为PE、为非上市企业产权流转服务。
“除了代办股份转让系统之外，其他的都不是严格意义上的场外交易市场。这两者的差别在于，场外交易市场属于证券市场范畴，在中关村试点的这些企业，原来的实行股份制不是全流通的，我们称作是内部股份制改造，这些企业要在代办股份转让系统里挂牌转让，必须要经过中国证券协会批准，股票在中央证券登记公司登记，才为依法发行的股票。现在在天津、深圳搞的仍是产权交易市场的概念，在这里转让股权的股份有限公司，有的经过内部股份制改造，但并不是依法发行的股票，资产没有证券化，股权的体现方式是在各地工商局注册登记的。换句话说，这些企业的股权体现的是你持有公司一定比例的财产所有权，这种形态的股权是一种资本形态，还是实物性的，没有证券化。”一位业内资深专家对本刊记者说。
前述证券市场权威人士如此看待该观点：“什么叫证券化？天交所的这些公司已经改制成了股份公司，但他们不是公众化的，股东人数限定为200人以内。我们过去给你发一张纸，股份就证券化了，那现在已经是无纸化时代了。”
“目前的情况，这两个市场是客观存在的。证监会下面的代办股权转让系统不用说。天津股权交易所，它是基于国务院给予天津滨海新区可以在非上市公众公司股权交易市场先行先试的这么一个政策。并且根据一些场外交易市场的特征来说，它先行做了很多制度上的有效尝试。”该权威人士对本刊记者说，“这其实是一个竞争的问题。国外市场做的都是公司制，允许他们各自形成竞争。我们也是，只要在统一的监管之下，关键是你自己能否生存下去。比如天津股权交易所，现在就你一家，大家都愿意去，但是如果之后没办好，也没有机构会再去天津了。”
天津申报思路生变
据了解，天津市滨海新区政府正在向证监会申请设立区域性的场外交易市场，但值得注意的是，近期天津方面的申报思路却悄然大变：据本刊记者获得的于2009年12月完成的一份最新调研报告，由于国家已明确支持深圳建立区域性非公开科技企业柜台交易市场，并批准上海建立区域性场外交易市场，天津方面考虑到如果滨海新区继续申请建立全国性场外交易市场将存在很大难度，所以转变思路，以先易后难的原则，先申请设立区域性场外交易市场，建议在开发区建立环渤海非上市公司股权交易市场。
此前的2009年11月，天津方面一份就推动中小企业技术创新资本市场构建的阶段性研究报告提及：天交所的目标是着力打造一个双层次递进式市场结构，即分全国市场和区域市场两层次。前者面向全国范围内的企业和投资人，企业挂牌标准相对较高；后者主要面向本地企业和投资者，企业挂牌标准相对较低。服务于建立双层次市场体系的构想，天交所正与各省市以合资合作的方式在各地建立分支机构，以形成覆盖全国的统一市场网络体系。
关于思路是否发生转变，钟冠华巧妙地对本刊记者答：“全国和区域的架构规划都在我们的设计中。大体的思路是，先把整体的架构搭好，同时把重心往下移，把区域的结构做好做扎实，等区域做好后，再往上收，上下形成一定的互动。不同的阶段有不同的重点，下阶段工作的重点之一是我们区域性市场的建设，这部分已经开始启动了。”
“其实从天交所的角度讲，只是提法不同，它所谓的区域并不是说局限在天津或者环渤海地区，而是先着重在某几个区域市场做，是一个大区域的概念。”前述证券市场权威人士表示。
“但是从监管层的角度来讲，先以区域性的概念来倡导，可能是出于监管风险考虑。面向全国的上市公司股票交易，出了很多问题，监管是有一定难度的。而非上市这块的数量更为庞大，进行区域性的监管相对容易些。而且不排除区域性的搞好以后，有优势的一家再升级成全国性的。”孙泉说。
“一开始就急着去形成全国性的市场，并不是明智的做法。可以看到西方发达国家的市场都是自然而然形成的，首先是初级的区域市场，这些市场不断竞争，大家逐渐有了新的要求，要建一个更高层次的市场，然后再在初级区域的基础上形成高形态统一的市场，这是水到渠成的事情。如果一开始没有很扎实的市场基础，就要全国性的东西，这种往往是行政主导的，会产生很多弊端。沪深交易所的模式就是个例子，一开始就是个非常高的市场形态，现在尽管交易量很大，但是在它的发展历程中确实遇到了各种各样的问题，这些问题就是因为市场建立模式是一个自上而下行政主导的模式。”中国社会科学院金融实验室主任刘煜辉(博客)对本刊记者说，“所以场外交易市场这块，地方可以各办各的，没有必要去干预限制，让各个区域形成竞争，这样有利于提高效率。当市场发展到一定阶段的时候，所谓成立全国性统一的平台就是顺水推舟的事。”
“一方面马上建立全国性的市场面临不少制度和法律上的障碍。另一方面，场外交易市场是无形的，现在的市场已经不是传统的柜台交易，而是通过一个全国联网的电子报价平台，所以也不存在传统说的在某个地区的问题。现在所提的全国性的概念，无非是由于国家排除了其他地方而给了你一些政策，比如数据库证券设施放你这、做市商可以去你这里开户、交易委员会设在你这、会员总部在你这，顶多是这些方面的，并不是说必须要去你这做。这本身不像深圳和上海场内交易市场，他们是需要有形的场地。”国务院发展研究中心金融研究所范建军对本刊记者说。
“监管部门批全国性的市场现在是不可能的。因为这些股份有限公司的产权都是在各地工商局注册登记的，都是天津开头的企业、山东开头的企业，只能搞地区的。”前述业内资深专家认为。
新三板制度选择
实际上，天交所之所以在证监会现时构建思路体系之外，却仍被市场视为场外市场的有效探索，与其与众不同的制度安排有直接关系。当然，第一个吃螃蟹的人总是面临一系列棘手问题。
“天交所与代办股份转让系统各有各的优势和特点，两者的制度安排有很大差异。一方面是体现在交易制度上，代办股权转让系统到目前为止还是一个以协商定价为主的交易制度，天交所引入了做市商制度。另一方面，天交所交易平台的效率比代办股份转让系统更有效率。另外运营体制上，天交所完全是公司制的体制，代办股权转让系统则是几家单位共同来做这件事情。这些也可以说是天交所的优势。”钟冠华说。
关于两个市场的交易制度比较：
据了解，目前中关村科技园区场外交易试点的企业在代办股权转让系统挂牌，仍采取协商配对成交方式。即当事人委托证券公司报价，依据报价寻找买卖对手方，达成转让协议后，再委托证券公司进行股份的成交确认和过户，该股份报价转让不提供集中撮合成交服务。而天交所实行混合定价模式，即在交易期间分时段实行做市商双向报价、集合竞价和协商定价，由做市商同时报出买价和卖价，投资者的交易对手均是做市商。值得注意的是，天交所的交易过程中，交易数量由买家决定，以一万股为一手前提，而非一对一协议转让*****定的股权交易数量，买家买入股权后第二天即可过户，且可以接着卖出。
“做市商制、拆细股权、连续交易，都是OTC市场的典型特征。天交所虽然还不能说是同一个概念，但在现行的法律法规内做了很大的突破。”钟冠华说。
但是国内做市商市场的不发达，可能会引发一系列问题。“我国银行间债券市场、外汇市场都有做市商制，但现在面临的一个大问题就是做市商过少。做市商以谋取价差来盈利，好比商品市场的杂货店，扮演中间的流通角色。如果要建好场外交易市场，就需要培育大批的做市商，目前是个难点。”范建军说。
