成功案例推荐
政府主导、重在民生，多方平衡、实现多赢
——兼评*ST丹化破产重整的经典力作
最近，一起暂停公司破产重整的经典案例呈现在我们面前，驱使我们饶有兴趣地作了粗浅的探寻。觉得个中案由、过程及未来结局很值得推崇，个中各方（包括政府、大股东、重组方、债权人及中小股东）大局为重、平衡利益、实现多赢的意图和做法很值得仿效。而在“壳”公司重组的股东权益调整也，更照顾了历史原因、更照顾了中小投资者的利益，最核心的是实现了流通股东的“零让渡”、“零缩股”（详见其重组方案），堪称经典！其中有些做法是沿袭主板的、有些是创新的、有些甚至是革命性、划时代的……
一、*ST丹化破产重整的路线图（这有助于我们理性选择标的“壳”公司）
1、股权转让：通过拍卖方式，福建永同昌集团以每股0。2元受让丹化集团8653万股，成为第一大股东；
2、处置和剥离不良资产：
一是将除货币资金外的全部不良资产打包拍卖用于抵偿债务；
二是大股东让渡股权和壳公司转赠股权用于变现偿债；
三是着力解决余款债务（此举尚未实施，但可望大部分豁免），使公司腾出空壳；
3、通过定向增发方式，向重组方和一致行动人增发股份，重组方注入10亿元优质资产；
4、漂亮报表出台，择机实现复牌。
二、争取重整成功和保全流通股东权益的几个关键性因素（重要程度按序排列）
1、一定份额的国有股权及政府推动——要大比例大动作（此项指标投资者容易把握）
某种程度上说，大股东是国资号的就拥有了先天的优势，且股权比例越大则拥有的优势也越大（笔者先前的多篇帖子都毫不掩饰其战略意义）。有了国资大比例的股权，还需有政*府强有力的推动和铁腕式的勇气，此两者缺一不可。纵观全国各地区，各地政*府的态度千差万别，政绩观厚薄不均。如要碰到重庆的黄市长那是个福份，而此次的丹东市政*府当应大树特树、广为彪炳，原重整方案的被修改，彰显了高层的智慧、勇气、创新和爱民之心。
2、重组方实力及注入资产的盈利前景——要强壮（此项指标投资者不好把握）
其实，重组方实力及注入资产的盈利前景是非常重要的一项指标，它决定着破产重整方案的成败。遇到的大买家实力越强或注入资产的近期盈利能力越强，则重组方和一致行动人敢于认购壳公司大股东的高溢价股权（用于以股抵债，壳公司能获得最大化的转让收益并可处置最大化的不良资产）；同时，重组方高价认购定向增发股的底气也越强（可立马改善净资产、公积金、股东权益等重要的财务指标），当然壳公司重组复牌后“咸鱼翻身”的暴发力也越强。
3、债务处置中流通股东的维*权态度——要坚决且高度一致（此项指标投资者容易把握）
流通股东维*权意识越强越坚决，重组方和壳公司大股东合谋大比例蚕食流通股东利益的动议越难以成行，政*府出于维稳考虑越有可能干预，以保护中小投资者利益。ST丹化流通股东较好地把握了这个“命门”。流通股东由原方案让渡25%到新方案的零让渡，反映了当地政*府的民本理念，是个好政*府（尤其是当国资保值增值与解决民生问题相冲突时，理当以民生为先。毕竟政*府落得个“与民争利”的头衔并不光彩），也是弱势群体强力维*权的结果，其现实意义远大于流通股权减亏保值本身！
4、各方利益的平衡——要多赢（此项指标投资者不好把握）
政府（大股东）利益体现在：
一是丹化集团将14422万股（占比36%）中拿出8653万股（占比22%）用于拍卖偿债，尚留5769股（占比14%）。笔者认为这是集团公司与潜在重组方利益平衡的谈判结果。政府需要股权保值或减亏，而重组方需要政府在日后继续保留话语权。
二是*ST丹化7。84亿（评估值）除货币资金外的全部资产被丹东国资化纤公司以2亿元竞得，相当于廉价回收“壳”公司资产。而这同样也应看作是政府主导破产重整的利益输送所在，任何组织、机构和个人都不会干赔本买卖。
三是大量的职工利益得到保障，或持有的职工股升值，或破产重整中给予职工的一次性补偿，或给予的妥善安置等，都能在此次破产重整中得到部分的妥善解决。维护了职工利益，维护了当地的和谐稳定。
重组方和一致行动人的利益体现在：
大股东利益主要在于定向增发，而一致行动人（即此次以每股3。64元受让1。08亿股的四个法人和七个自然人），将通过进一步的定向增发获得更多利益。
债权人的利益体现在：
*ST丹化历史形成的债务（包括担保）累计12亿，此次重整中大股东和ST丹化公司共产生三笔约6亿多元的收益可用于偿债：即由大股东让渡和公积金转赠让渡形成的的4亿元变现收入（共让渡1.08亿股，按暂停交易日的收盘价3.64元定价）；ST丹化处置除货币资金外的全部资产的拍卖收入2亿元；大股东转让股权所得1700万（8653万股按0。2元价）此三部分资金将解决*ST丹化总债务的50%。考虑到破产公司（尤其是上市公司）的特殊情况，一般情况下，在政府、法院的协调下，债权人都能作相当比例的债务豁免，尤其是司法判决的担保类性质的债务以及多年的利息类债务大多能一笔勾销，因此，余下债务寻求豁免或部分豁免的希望是存在的。应当说，债权人在破产重整中的利益是得到了相当比例的保障的。
广大的中小投资者的利益体现在：
通过存量股权复牌后的价值回归，达到盈利或少亏目的。当然相对于得到定向增发权的重组方和一致行动人而言，流通股东永远处于弱势状态，其受惠面也是最少的。尽管如此，ST丹化的流通股东还算是万分幸运的。因为与ST华源、ST厦华相比较，该公司流通股的存量股权并没有折损，当然未来也最易保值增值。
5、重整公司有价值（可退出）资产——要尽可能多（此项指标投资者容易把握）
有价值的可变现的资产隐藏于财务指标中，但需要结合涉讼和抵押情况一并考虑。这需要投资者细细地、历史地、综合地、全面地去研判它，需要化费很大的精力。每股净资产、每股公积金、每股股东权益、每股未分配利润等是第一层面的指标；应收帐款、应付账款、其他应收款、存货、固定资产净值、无形资产等是第二层面的指标（这里尤应关注无形资产，因为土地使用权的原值就藏身其中，未来增值余地不可想象）；而公司历史形成的各类诉讼、拍卖、抵押等情况则是第三层面的指标，万万不可疏忽。ST丹化此次被丹东国资化纤公司拍得的7亿余元资产中就包含重新评估的土地使用权价值（至于仅拍出2亿元那是另一个概念，准确地说是国资的低价回购，是重组方与大股东利益平衡的产物）。
6、二级市场股价的合理反映——要适中（此项指标投资者容易把握）
通过ST丹化重整案例，我们还应强烈意识到：“壳”公司的二级市场股价要适中。笔者综合近几年的一些个案重组情况，认为其二级市场股价（包括暂停公司的暂停日收盘价、终止公司的终止日收盘价）在3—5元是重组方与壳公司大股东较容易接受的平衡点。股价高了（如8—10元）重组方不乐意，因为定向增发时认股价格高，意味着同样的一笔优质资产注入而换得的股份就少（现主板股价10元左右而增发价定为2、3元被否或遭非议的个案很多）；而股价低了（如1—2元）则壳公司大股东不乐意，一旦大股东以股抵债时偿债能力就低。因此，3—5元的二级市场股价，即适合重组方以略低的认股价（2、3元）认购，毕竟增发价与市场价相差不大；也适合壳公司大股东按接近于市场价格变现以股低债，实现利益的最大市场化。
