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http://money.163.com/10/0118/13/5TAJJQ4L00253AOU.html新三板秘密行动
2010-01-18 13:42:01 来源: 融资中国(北京) 跟贴 0 条 手机看股票
一场构建新三板市场的秘密行动正在悄然展开。
这是继主板、创业板之外的新三板——场外市场，该市场并非建在空旷平地上，而是在现有的代办股份转让系统基础上重新建设完善。近几个月，中国证监会相关领导紧锣密鼓地奔赴全国各个高新技术园区调研。一是征求各方关于场外市场建设的意见，二是了解各地股权交易企业资源储备情况。
2009年7月，国务院已初步认同中国要建设三层次资本市场的的框架，初步纲要中明确了由证监会统一监管。于是，中国证监会在推出了主板（含中小板）、创业板后，致力建立第三个资本市场板块——场外交易市场。因为最有市场基础的产权交易中心、股权交易所不在证监会监管范围内，已有的代办股权转让系统就成为最合适的切入点。天津股权交易所和新三板雏形最为接近，但因为目前管理模式不同，前者能否成为新三板的构建基础尚不明朗。而近期，天津股权交易所发展思路也在悄然变化。
新三板的市场参与对象是各地高新技术园区。2010年A股市场已经瞄准中西部地区的上市公司，尤其是国家级高新区的公司，几大券商的2010年投资策略报告中几乎一致认为国家级和重点高新区投资价值明显。如果新三版的载体主要是国家级高新区的话，那么，不仅二级市场，一级市场里的股权投资领域将蕴含极大的交易机会。
2009年12月25日，是天津股权交易所（简称天交所）开盘一周年，这一天又一批公司在天交所挂牌交易。“到元月再挂牌4家，这样就达到了21家。2010年3月份后，尽量达到每个月7家企业挂牌上市的规模。”天交所执行总裁钟冠华对本刊记者说。2010年，扩大规模、规范市场、提升功能将成天交所三大重点工作。然而受监管部门矛盾和地方利益冲突影响，在场外市场制度探索上有所创新突破的天交所仍处于尴尬的境地。
而中国证监会致力构建的新三板市场（全国性的场外市场）的雏形和天交所相近，如果监管矛盾和利益冲突在市场制度建设中消解，该市场将被激活，不仅交易量膨胀，对于股权投资机构来说，这些股权可以流动的相对优质的项目无疑成为他们的饕餮大餐。
证监会的大动作
创业板推出后，场外市场成了资本市场的下一个聚光点。而这个市场的设计、构建等成为中国证监会的又一个大动作。
近几个月，证监会相关领导紧锣密鼓地赶往各个高新技术园区调研。一者征求各方关于场外市场建设的意见，二者了解各地项目资源储备情况。而各个高新技术园区也纷纷加快申请成为新三板试点的步伐。
“几个很明显地信息传递出来：一是证监会已经以实际行动明确了将以代办股份转让系统（简称代办系统）为基础来建设场外市场；二是各个国家级高新区是新三板试点的载体，也是推动场外市场建设的分平台；三是产权交易市场和国务院批复的试点暂时还不会被纳入到证监会的扩展体系中。”一位业内专家对本刊记者说，“这样的路径主要是出于监管角度考虑。”2009年7月，国务院初步认可了我国三层次资本市场（包括含中小板的主板、创业板、场外市场）框架及各层级的发展方向和原则。就场外市场部分，初步纲要提出了“政府主导型的市场构建体系”、“积极稳妥”推进、“证监会统一监管”等要点。
“现在有意涉入的一些股权交易所、产权交易中心都不在证监会管辖范围内，已有的代办股权转让系统肯定是最合适的切入点。这个系统的组织设计、资格核准机构是中国证券业协会，参加的是证券公司，他们都是直接受证监会监管的。”上述专家说。
证券公司代办股份转让系统，成立于2001年，依托深圳证券交易所和登记结算公司的技术系统运行，当时主要为了解决两网系统（中国证券交易自动报价系统、人民银行发起的报价系统）挂牌公司流通股份的流通问题，之后也成为了主板终止上市公司的股份交易场所。2006年，中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份转让系统进行股份报价转让试点，以探索场外市场的建设模式，至此有了新三板市场的说法。
可以发现，代办系统虽然被市场称为新三板，但实际上在国家证券管理部门颁布实施的政策法规中，并无此提法。原因就在于从目前的市场定位、机制制度来看，与真正的三板市场尚有距离。而在这方面最为接近场外市场的则是作为非上市公众公司股权交易市场试点的天交所。
雏形——天交所
业内人士认为，新三板的形态其实很像现在的天津股权交易所，那么，这家交易所运行状态如何？
2009年年底的某一天，已是灯火阑珊的北京长安街上，刚刚结束四小时会议的钟冠华又匆匆赶往车站。几天后正是天交所开盘一年的日子，“判断试点运营是否成功主要看三方面：一是企业愿不愿意过来挂牌；二是投资者对企业的投资价值是否认可；三是市场的运行是否平稳、行情有无大起大落、有没有出现重大欺诈行为。从这三个标准来看，天交所这一年总体运营的情况，我认为是不错的。”钟冠华对本刊记者说。回顾2008年3月，国务院印发了《关于天津滨海新区综合配套改革试验总体方案的批复》,要求天津市政府要为在天津滨海新区设立全国性非上市公众公司股权交易市场创造条件。半年后，被天津市政府寄予厚望的天交所即成立。
聊起证监会与天交所的关系，钟冠华坦言：“在成立之初，天交所确实并不被证监会所看好。因为它没有太多的政府信用，更多的是商业信用。经过一年的运营后，天交所已经为不少投资者认可，也获得业内的一些好评。现在天交所和证监会保持的是一种不远不近的距离。我认为，这是一种默契。”对于新三板市场以股权代办转让系统为平台的建设路径，钟冠华表示：“现在我们了解的情况是，如何建设这个交易市场，证监会正在研究，尚未有明确的安排。”
据了解，天交所目前正与中关村代办股权转让系统探讨合并的可行性。“我们希望与中关村试点的代办股份转让系统合作，在技术层面等可以做一个探讨和交流。也更有利于研究新三板市场下一步模式如何确定。但合作的前提是，首先要达成共识，包括在体制、交易市场模式、发展架构等方面，这样才能有更好地融合。”钟冠华补充。
此前有业内人士分析，两者的融合难度非常大。三板市场开设多年，其挂牌股票在深交所撮合成交，需要依赖于后者的技术系统支持。而深交所对于建设多层次资产市场体系也投入了大量的人力、物力和财力。假如合并后，天津方面同意在这个市场挂牌的股票仍在深交所撮合交易，那么无异于天交所被归并，这会大大削弱推动天津滨海新区开发与开放的实际作用。假如合并后，仅将老三板的挂牌股票放在深交所撮合交易，那么对深圳方来说，业务发展的市场空间无疑将被大大压缩。由于涉及到地方利益，天津方面要改变目前的格局，难度非常大，甚至有可能影响自身试点运营的进程。
“实际上也涉及天津市政府和证监会两方面的管理矛盾，一个行政监管和业务监管的问题。我认为新三板市场这块，证监会可以统一监管，但不一定像把上交所、深交所一样当做自己的儿子来管，既要管机构，又要管人管业务。可以只管业务，在机构和人事上放开。”一位证券市场权威人士对本刊记者说。
纷乱的场外市场
“可以说场外市场，除了代办股权转让系统，就是我们在做一些探索，到现在为止还是唯一的一家。我们和产权交易市场完全不一样。”钟冠华表示。但与代办系统相比，天交所的处境颇有些尴尬。“可以感觉到，天交所在一些制度突破和对外宣传上都是比较谨慎的，用他们的话说就是谨慎着做，因为很多东西还有待监管层的明朗化。”一位接近天交所的人士对本刊记者讲。
“实际上，现在大家普遍提的场外市场，更多是从市场的布局和结构角度讲的，是为了解决非上市股份公司的交易的场所，这和传统意义上的场外交易市场（OTC）不同。包括一些地方开始提柜台交易市场也是同个道理。现在这个概念上的场外市场和OTC还不能划等号。”安徽股权交易所总经理孙泉对本刊记者说。
所谓传统意义上的场外交易市场，为证券交易所以外的证券交易市场的总称。在证券市场发展初期，许多有价证券的买卖都是在柜台上进行的，故又称为柜台市场或店头市场（OTC即柜台交易英文缩写）。随着通信技术的发展，许多场外市场交易并不直接在证券经营机构柜台前进行，而是由客户与证券经营机构通过电话、电传、计算机网络进行交易，故又称为电话市场、网络市场。
国资委产权局副局长邓志雄曾一语破题：OTC的流转对象是标准化的股份，虽然产权市场有一些股权交易资源，并且有试点机会，但是产权交易机构去做OTC市场，还是另外一个概念。它不是产权市场应有的话题，产权交易市场应该为国有企业、为PE、为非上市企业产权流转服务。
“除了代办股份转让系统之外，其他的都不是严格意义上的场外交易市场。这两者的差别在于，场外交易市场属于证券市场范畴，在中关村试点的这些企业，原来的实行股份制不是全流通的，我们称作是内部股份制改造，这些企业要在代办股份转让系统里挂牌转让，必须要经过中国证券协会批准，股票在中央证券登记公司登记，才为依法发行的股票。现在在天津、深圳搞的仍是产权交易市场的概念，在这里转让股权的股份有限公司，有的经过内部股份制改造，但并不是依法发行的股票，资产没有证券化，股权的体现方式是在各地工商局注册登记的。换句话说，这些企业的股权体现的是你持有公司一定比例的财产所有权，这种形态的股权是一种资本形态，还是实物性的，没有证券化。”一位业内资深专家对本刊记者说。
前述证券市场权威人士如此看待该观点：“什么叫证券化？天交所的这些公司已经改制成了股份公司，但他们不是公众化的，股东人数限定为200人以内。我们过去给你发一张纸，股份就证券化了，那现在已经是无纸化时代了。”
“目前的情况，这两个市场是客观存在的。证监会下面的代办股权转让系统不用说。天津股权交易所，它是基于国务院给予天津滨海新区可以在非上市公众公司股权交易市场先行先试的这么一个政策。并且根据一些场外交易市场的特征来说，它先行做了很多制度上的有效尝试。”该权威人士对本刊记者说，“这其实是一个竞争的问题。国外市场做的都是公司制，允许他们各自形成竞争。我们也是，只要在统一的监管之下，关键是你自己能否生存下去。比如天津股权交易所，现在就你一家，大家都愿意去，但是如果之后没办好，也没有机构会再去天津了。”
天津申报思路生变
据了解，天津市滨海新区政府正在向证监会申请设立区域性的场外交易市场，但值得注意的是，近期天津方面的申报思路却悄然大变：据本刊记者获得的于2009年12月完成的一份最新调研报告，由于国家已明确支持深圳建立区域性非公开科技企业柜台交易市场，并批准上海建立区域性场外交易市场，天津方面考虑到如果滨海新区继续申请建立全国性场外交易市场将存在很大难度，所以转变思路，以先易后难的原则，先申请设立区域性场外交易市场，建议在开发区建立环渤海非上市公司股权交易市场。
此前的2009年11月，天津方面一份就推动中小企业技术创新资本市场构建的阶段性研究报告提及：天交所的目标是着力打造一个双层次递进式市场结构，即分全国市场和区域市场两层次。前者面向全国范围内的企业和投资人，企业挂牌标准相对较高；后者主要面向本地企业和投资者，企业挂牌标准相对较低。服务于建立双层次市场体系的构想，天交所正与各省市以合资合作的方式在各地建立分支机构，以形成覆盖全国的统一市场网络体系。
关于思路是否发生转变，钟冠华巧妙地对本刊记者答：“全国和区域的架构规划都在我们的设计中。大体的思路是，先把整体的架构搭好，同时把重心往下移，把区域的结构做好做扎实，等区域做好后，再往上收，上下形成一定的互动。不同的阶段有不同的重点，下阶段工作的重点之一是我们区域性市场的建设，这部分已经开始启动了。”
“其实从天交所的角度讲，只是提法不同，它所谓的区域并不是说局限在天津或者环渤海地区，而是先着重在某几个区域市场做，是一个大区域的概念。”前述证券市场权威人士表示。
“但是从监管层的角度来讲，先以区域性的概念来倡导，可能是出于监管风险考虑。面向全国的上市公司股票交易，出了很多问题，监管是有一定难度的。而非上市这块的数量更为庞大，进行区域性的监管相对容易些。而且不排除区域性的搞好以后，有优势的一家再升级成全国性的。”孙泉说。
“一开始就急着去形成全国性的市场，并不是明智的做法。可以看到西方发达国家的市场都是自然而然形成的，首先是初级的区域市场，这些市场不断竞争，大家逐渐有了新的要求，要建一个更高层次的市场，然后再在初级区域的基础上形成高形态统一的市场，这是水到渠成的事情。如果一开始没有很扎实的市场基础，就要全国性的东西，这种往往是行政主导的，会产生很多弊端。沪深交易所的模式就是个例子，一开始就是个非常高的市场形态，现在尽管交易量很大，但是在它的发展历程中确实遇到了各种各样的问题，这些问题就是因为市场建立模式是一个自上而下行政主导的模式。”中国社会科学院金融实验室主任刘煜辉(博客)对本刊记者说，“所以场外交易市场这块，地方可以各办各的，没有必要去干预限制，让各个区域形成竞争，这样有利于提高效率。当市场发展到一定阶段的时候，所谓成立全国性统一的平台就是顺水推舟的事。”
“一方面马上建立全国性的市场面临不少制度和法律上的障碍。另一方面，场外交易市场是无形的，现在的市场已经不是传统的柜台交易，而是通过一个全国联网的电子报价平台，所以也不存在传统说的在某个地区的问题。现在所提的全国性的概念，无非是由于国家排除了其他地方而给了你一些政策，比如数据库证券设施放你这、做市商可以去你这里开户、交易委员会设在你这、会员总部在你这，顶多是这些方面的，并不是说必须要去你这做。这本身不像深圳和上海场内交易市场，他们是需要有形的场地。”国务院发展研究中心金融研究所范建军对本刊记者说。
“监管部门批全国性的市场现在是不可能的。因为这些股份有限公司的产权都是在各地工商局注册登记的，都是天津开头的企业、山东开头的企业，只能搞地区的。”前述业内资深专家认为。
新三板制度选择
实际上，天交所之所以在证监会现时构建思路体系之外，却仍被市场视为场外市场的有效探索，与其与众不同的制度安排有直接关系。当然，第一个吃螃蟹的人总是面临一系列棘手问题。
“天交所与代办股份转让系统各有各的优势和特点，两者的制度安排有很大差异。一方面是体现在交易制度上，代办股权转让系统到目前为止还是一个以协商定价为主的交易制度，天交所引入了做市商制度。另一方面，天交所交易平台的效率比代办股份转让系统更有效率。另外运营体制上，天交所完全是公司制的体制，代办股权转让系统则是几家单位共同来做这件事情。这些也可以说是天交所的优势。”钟冠华说。
关于两个市场的交易制度比较：
据了解，目前中关村科技园区场外交易试点的企业在代办股权转让系统挂牌，仍采取协商配对成交方式。即当事人委托证券公司报价，依据报价寻找买卖对手方，达成转让协议后，再委托证券公司进行股份的成交确认和过户，该股份报价转让不提供集中撮合成交服务。而天交所实行混合定价模式，即在交易期间分时段实行做市商双向报价、集合竞价和协商定价，由做市商同时报出买价和卖价，投资者的交易对手均是做市商。值得注意的是，天交所的交易过程中，交易数量由买家决定，以一万股为一手前提，而非一对一协议转让*****定的股权交易数量，买家买入股权后第二天即可过户，且可以接着卖出。
“做市商制、拆细股权、连续交易，都是OTC市场的典型特征。天交所虽然还不能说是同一个概念，但在现行的法律法规内做了很大的突破。”钟冠华说。
但是国内做市商市场的不发达，可能会引发一系列问题。“我国银行间债券市场、外汇市场都有做市商制，但现在面临的一个大问题就是做市商过少。做市商以谋取价差来盈利，好比商品市场的杂货店，扮演中间的流通角色。如果要建好场外交易市场，就需要培育大批的做市商，目前是个难点。”范建军说。
上述难题天交所似乎深有所感：天交所的担任了三分之一挂牌企业的主力做市商，2009年2月更名前为一家注册资金仅30万元的私营有限责任公司。在天交所网站可以看到，2009年12月前先前挂牌的12家企业中，由山东开来投资有限公司(简称开来投资)担任做市商的挂牌企业达到了4家。（见图1）据本刊记者了解，山东开来投资有限公司，原名淄博市临淄润成投资咨询有限公司，注册于2007年5月，为一家注册资金为30万元的私营有限责任公司。按照天交所的规定，做市商注册条件之一便是净资产不少于5000万元，且必须自己持有该公司的股权5手（即5万股）以上。在对象企业（淄博包钢灵芝 稀土高科(行情 股吧)技股份有限公司）在2009年3月挂牌的一个月前，开来投资进行更名，颇有玩味。而此前一业内人士提供的未经核实的消息称，天交所企业的保荐人做市商制度存在虚假现象，以内蒙古新大地建设集团股份有限公司为例，其做市商获取股份的基础是借，即借出企业股份作为做市商存货进行交易，而该挂牌企业的保荐人为天交所和内蒙古产权合资而成的注册资本金仅为几十万元的公司。
“除了扩大现有的市场规模外，现在市场规范方面也还有很多工作要做。”钟冠华在回答下一阶段工作重点时曾对本刊记者提及。
关于两个市场的效率比较：
和国外交易所的方式接轨，天交所首开国内公司制交易所先例。其主要股东包括了天津产权交易中心、天津开创投资有限公司、天津开益咨询公司等国有单位，相比较之下，代办系统则是一个多方合作的集合服务网络，由证监会负责重大政策和规则的制定或批准、由地方政府（北京市委托中关村管委会）拟挂牌企业资格审查和监管、由主办券商履行尽职调查和推荐，并对公司信息披露进行督促指导、中过证券业协会负责自律性管理 、由深交所提供技术系统支持，对股份转让行为进行实时监控、中国结算登记公司深圳分公司提供托管、登记与结算服务。
关于资源利用比较：
“在架构安排上，我们与各地的分市场既在资本上有所关系，同时又在业务上形成五个统一，包括入市标准、交易规则、信息披露、监管机制、交易系统五个方面。现在启动统一的只有山东分市场，其他区域还没有启动，得根据各区不同的发展情况慢慢来。预计明年将有5个省份实现五个业务统一。”钟冠华说。
以天交所分市场名义成立的安徽股权交易所（简称安徽股交所）于2009年7月注册成立。对于安徽股交所目前的进展，总经理孙泉对本刊记者坦言：“天交所的定位就是两非股权的转让和交易，从事的就是类似于交易所的业务。我们虽然也叫交易所，但还在初期阶段，受到一些政策限制，业务模式和天交所有些出入。现在主要是基于原来股权托管派生出来的股权转让，以及为中小企业股权融资做些具体的工作。在交易方式上也还是一对一的协议转让。”孙泉“现阶段还是专注于自身的平台建设。未来得根据相关部委对场外交易的政策，在符合要求的情况下再开展工作。”
“从这方面来说，代办股份系统有一定的优势，它有遍布全国各地的营业系统，可以借助这些券商现有的资源和设备。”孙泉说。“而且这个系统本身是在证券业协会指导下开展工作的，证券业协会和证监会又有千丝万缕的关系，在资源的利用上，会和监管部门跟贴近些。”。。。。。
管理层已经借助老三板即代办股份转让平台发展了新三板，对苦难的老三板该如何归宿的问题也该好好考虑了[ 此帖被小小草儿在2010-10-27 18:23重新编辑 ]
