2013年01月14日 17:08 当代金融家
编者提示：《非公办法》施行后，新三板市场股票流动性大大增强，股价会走向客观化，投资者退出会比较顺畅。
股票流动性的强弱关系到新三板市场的存亡。只有股票流动性强才能鼓励投资人入市投资，也才能提高挂牌企业的融资能力。
在中关村试点阶段，由于挂牌主体是非上市非公众公司，股东人数受到200人上限的限制，交易方式为协议转让。在这种情形下，新三板股票流动性低，交易始终不活跃，股票交易量极小，股票价格失真。这一方面限制了投资人的投资积极性，另一方面也限制了交易制度的创新空间。
《非上市公众公司监督管理办法》(以下简称《非公办法》，将于2013年1月1日生效)实施后，新三板的挂牌企业将是非上市公众公司：
非上市公众公司是指有下列情形之一且其股票未在证券交易所上市交易的股份有限公司：(一)股票向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人；(二)股票以公开方式向社会公众公开转让。
非上市非公众公司与非上市公众公司的本质区别在于，前者的股东人数不得超过200人，而后者人数不受限制甚至可以成千上万。
这一束缚的解除，极大增加了新三板市场潜在投资者的数量，且为引入做市商制度等股票交易制度创造了环境。可以预见，未来新三板市场股票流动性会因此大大增强，股价会走向客观化，投资者退出会比较顺畅(投资者进入和退出都顺畅的市场才是一个成功的市场)。
此外，股票流动性提高、股价客观公正后，投资者通过认购定向发行股票方式投资于挂牌企业，其获得的股票价格较低，在新三板市场直接退出或者等待转板后退出，其投资回报都会很大，因此会积极向挂牌企业投资。如此一来，挂牌企业就可以比较容易获得市场资金，利用资本市场解决我国中小企业融资瓶颈将在新三板市场率先突破。
仅由此点可见，虽然《非公办法》中没有一处出现“新三板”的字眼，但其对于新三板的影响却非常大。
松绑：不关注财务指标
对于中小板、创业板企业，证监会和交易所设定了很高的上市门槛，最为突出的就是较高的财务指标。
《非公办法》对于非上市公众公司的入门要求没有设定财务指标，而是要求股权明晰，合法规范经营，公司治理机制健全，履行信息披露义务。
但是，不能因为监管机构不设财务指标要求，就以为新三板会对企业放松要求。其实，新三板服务对象仍然是优质企业，只不过优质企业并不在于规模大小而在于高成长性。而且，在新三板市场，企业是否优质，不像主板、创业板那样由监管机构来认定，而是由证券公司等中介机构遵循市场规则去发现、选择。推荐有成长性的企业在新三板挂牌，对于中介机构具有长远而重大的利益。以券商为例，它可以享受到企业多次增发新股所带来的承销费、直接投资所带来的投资溢价、股票交易经纪收费、并购重组的财务顾问费。但是如果推荐了劣质企业，则它不仅不能享受前述利益，还要承担高昂的持续督导成本、市场信誉损失。新三板市场将政府主动监管和市场自由调控有机统一在一起。
升级：挂牌程序颇严格
在《非公办法》实施后，企业挂牌程序也会发生较大的变化。
关键变化在于：在中关村试点阶段，企业向中国证券业协会申请备案后就可以在新三板挂牌；《非公办法》实施后，企业在先征得全国中小企业转让系统有限公司同意后，还要经过中国证监会的核准才能挂牌。
监管显然更严格。这既有提高新三板市场公信力、有利于保护投资者利益的一面，也有增加企业挂牌成本、阻碍弱小企业登陆新三板的一面。
统一之路：完全独立的系统
《非公办法》第四条明确规定：公众公司股票应当在中国证券登记结算公司集中登记存管，公开转让应当在依法设立的证券交易场所进行。这里的“依法设立的证券交易场所”就是我们俗称的“新三板”。
在中关村试点阶段，新三板指的是深圳证券交易所提供的代办系统中专门用于为非上市公司股份提供报价和转让服务的技术设施。而《非公办法》实施后所用的交易系统是全国中小企业股份转让系统有限责任公司所提供的交易系统，该系统的所在地是北京市西城区金融大街丙26号。 在这里特别值得一提的是，中关村试点阶段的新三板交易系统是临时寄挂在深交所老三板交易系统中的一个子系统，而全国中小企业股份转让系统则是一个完全独立的交易系统，并有独立的运营管理机构及运行规则。另外，中小板、创业板仅是深交所交易系统的两个相对独立的板块，其独立性和地位远远无法和全国中小企业股份转让系统相比。全国中小企业股份转让系统这种高度的独立性，为其进行制度创新提供了巨大的发展空间和自由度(因此再把它叫 “新三板”是十分不准确的，它的真实身份应当是中国证监会统一监管的全国性场外交易市场的顶层市瞅主板市场)。 此外，中关村试点阶段前期，新三板挂牌企业限于中关村科技园区的高新技术企业，后期仅向极少部分国家级高新区企业开放。《非公办法》未对非上市公众公司的入围范围加以特别的限制，理论上不仅向全国各地高新区高新技术企业开放，而且应当向全国各类企业开放(现在中外合资企业还无法在新三板挂牌，未来也应当允许)。
《非公办法》第六十一条规定：本办法施行前股东人数超过200人的股份有限公司，依照有关法律法规进行规范，并经中国证监会确认后，可以按照本办法的相关规定申请核准。
由于历史的原因，我国存在着很多股东超过200人的股份有限公司，根据推测，具体数量在3000家到10000家。这些企业生存在灰色地带，不能得到法律的保障，容易滋生非法证券行为。将该类企业纳入监管范围将会给这些企业带来光明的前途，也扩大了新三板市场的容量。
可以预测，《非公办法》实施后，挂牌企业的数量会从现在的150家增长到上万家。这样的数量使得资本市场服务中小企业不再是杯水车薪。
公开发行功能何时有？ 《非公办法》最大的不足之处在于挂牌企业缺少公开发行股票功能。
《证券法》第三十九条明确规定：依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。该条明确允许公开发行股票的公司可以选择场外交易市场挂牌。*****[2006]99号文件也规定，证监会要根据公司法和证券法有关规定，尽快研究制定有关公开发行股票但不在证券交易所上市的股份有限公司(非上市公众公司)管理规定，明确非上市公众公司设立和发行的条件、发行审核程序、登记托管及转让规则等，将非上市公众公司监管纳入法制轨道。
然而，《非公办法》对公开发行股票并在场外交易市场挂牌却无明确规定，只是在第六十条第一款规定：公众公司向不特定对象公开发行股票的，应当遵守《证券法》和中国证监会的相关规定。
目前，证监会关于公开发行股票的规定仅有场内市场上市的规定，因此，《非公办法》回避了对公开发行股票并在场外交易市场挂牌做出规定，仍未完成《证券法》和国务院所赋予的义务。
可以预测，在今后很长时间内，新三板挂牌企业要想公开发行股票，必须先达到场内市场企业的规模并且转入场内市场方可。新三板挂牌企业获得公开发行权，将对其融资有重大支持，缺失这一功能，场外市场也很难实现全面发展。 (作者为北京市东易律师事务所律师)
小资料：新三板重大事件
2006年1月23日，中关村新三板试点开市，至今挂牌160多家。
2012年9月7日,来自三个国家高新区的6家企业作为首批扩容企业在新三板挂牌。
2012年9月20日,全国中小企业股份转让系统有限责任公司设立。
中央要求加强金融为中小企业服务力度。
2012年10月11日晚，中国证监会发布了《非上市公众公司监督管理办法》(第36条 )。(当代金融家)
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