新三板是个继续烧钱的公司聚集地,稀释小股东的股权是必然的

据易到用车内部人士向 TECH2IPO/创见透漏，易到已经完成了数亿美元的 C 轮融资，融资由新加坡政府投资公司（GIC）领投，多家公司跟投。具体融资金额并未公布，但据此前的传闻，融资金额可能达到过亿美元级别。

据这位消息人士称，参与跟投的公司中，有曾投资过京东和阿里的公司，也有前几轮的投资方追加投资。

此外，在今年 8 月初，易到曾联合百度推出商务租车服务「百度专车」，当时市场曾有传闻，易到用车的支付系统将增加百度钱包这一支付工具，而百度与易到在资本方面亦有合作。对于上述传闻，这位内部人士并未完全否认，但也未透漏更多消息。

易到用车成立于 2010 年，是一家基于移动端的互联网租车服务，目前覆盖了 74 个国内城市，以及 3 个美国城市，约有 50000 辆车提供服务。这些车辆来自线下租赁公司，易到用车本身并不购置车辆。

易到在创办之初曾获得知名天使投资人徐小平创办的真格基金的天使投资；2011 年 8 月获得来自晨兴创投、美国高通风险投资公司投资千万级美元的 A 轮融资；2013 年 4 月 26 日，易到用车又宣布获得宽带资本数千万美元 B 轮投资。根据多方消息，本次完成的 C 轮融资金额将超过 1 亿美元。


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新三板上最活跃的当属定增市场。今年前三个月的定增额度就已经超越之前6年企业定增金额的总和。

但这只是开头，新三板定增市场随着挂牌企业数量激增以及市场和机构的认可度日渐提高，企业通过定增融资的额度水涨船高。

不仅像现代农装（430010）、均信担保（430558）这样的行业领头羊可以获得上亿资金，就连众合医药（430598）及东芯通信（430670）这样处在研发亏损阶段的企业也能够获得机构的认购及认可。

近期，全国中小企业股份转让系统（下称“股转系统”）发布了8月份的定增数据，33亿的总金额再次刷新历史新高。

“8月的火爆一方面得益于做市商制度成功上线，另一方面也有赖于‘定增大户’九鼎投资在本月完成其挂牌后的第二次22.5亿的定增案。”国信证券场外市场部的一位券商人士说。

33亿再创新高
根据股转系统发布的数据显示，今年8月份新三板挂牌公司完成51次定增，这其中包括38次已挂牌公司股票发行和13次挂牌同时股票发行，发行融资总额达到33.7亿元，与7月份4.26亿元相比较，环比增长了690.42%。

另据21世纪经济报道记者的统计，本年1-8月挂牌公司共完成股票发行154次，发行股数13.11亿股，发行融资金额达到89.77亿元。

从券商分布来看，8月份共有25家主办券商服务的挂牌公司完成股票发行。其中，西部证券以22.6亿元的承销金额居于首位，西部证券正是九鼎投资（430719）的主办券商；光大证券、首创证券、申银万国则紧随其后。

按照主办券商推荐挂牌企业股票发行次数统计，8月份，广发证券所推荐挂牌企业股票发行共计9次，位居第一位，申银万国、西部证券分列二三位，分别发行5次、4次。

从地域分布来看，8月份完成股票发行的挂牌公司分布在北京、上海、天津、山东、江苏等14省市。

其中，北京挂牌公司以16次发行共计27.8亿元的融资额位列榜首，占总发行金额的82%；上海挂牌公司有6次发行，共融资1.87亿元；天津和山东的挂牌公司股票发行次数均为3次，发行融资金额分别为9587.5万元和9362.5万元。

“北京、上海、天津也正好是此前新三板未扩容之前的三个实验园区，其企业质量相较其他地区有一定优势，由此也更加受机构的青睐。”前述国信证券人士说道。

除了做市商与九鼎之外，机构投资者蜂拥而至也是企业资金的重要来源之一。

据记者统计，8月一共有9家机构认购了6家企业的股票发行，总额度高达1亿元。

其中，最大手笔为深圳前海紫臻资本管理有限公司3300万元认购卡联科技（430130）300万股。

“除了一些传统的老牌PE，很多机构都是专门为新三板设立的私募基金产品。越来越多的机构开始认可新三板这个平台，从年初开始，券商直投，以及实力雄厚的PE，如硅谷天堂都，都相继杀进了这个市场。除了做市商制度正式开启是一个吸引人的因素之外，新三板这个平台上企业本身表现出来的吸引力也引得创投机构蜂拥而至。”

做市商锦上添花
进入8月，所有和新三板相关的人及机构都在等待一件事——做市商制度正式上线。

8月25日，做市商制度如约开启，43家企业也一一亮相。

然而，早在7月底8月初很多企业和券商就开始了做市商的筹备，通过定向增发股份的方式获取做市筹码也是其中一项。

据记者统计，8月中共有九家公司因为变更做市商转让方式或是补充券商做市库存发起了定向增发，涉及金额为0.73亿元。

尽管对于大多数券商来讲，获取企业的做市筹码并不需通过定增的方式来进行，但是还有一些企业选择这条路径。

“通过定增获取企业股份的周期过长，公司方面就要开好几次会，我们第一批5家都是通过协议转让的方式拿的筹码。但定增也有定增的好处，通过信息披露，市场可以很清楚的看到券商拿企业股份的价格，对于第一批做市企业来说，这无疑是一种宣传。”东吴证券场外市场部的一位券商人士对记者说。

券商踊跃抢筹也为8月份定增的市场添了一把火。随着未来做市商企业池逐步扩大，越来越多的企业开始转换转让方式，无疑，未来做市商会持续让新三板定增市场继续升温。

九鼎贡献六成
8月全市场33亿创历史新高的定增融资额度让人惊讶，但是实际上，这其中的超过六成的定增金额都来自于新三板上的“明星公司”九鼎投资。

此前6月22日九鼎发布的定增案，终于在8月完成，也由此贡献了22.5亿的定增额度。

其实早在挂牌当日，九鼎便发布了其第一次定增方案，以LP换股的形式，涉及金额高达35.37亿之多。

算上这次的22.5亿，两次合计57.87亿的定增，已完全超过了新三板之前数年定增融资的总和，与此同时，其在今年前8个月将近90亿金额中占去半边天。

实际上，九鼎大额的定增只有很少一部分是新进投资者，绝大部分还是LP换股成为九鼎的股东所贡献的。

除了定增以外，九鼎投资在协议转让市场也是一家独大，据记者统计，8月近一个月的时间里，九鼎投资共成交4.65亿股，成交总金额为17亿元，日均成交额为7087万元。

一位北京地区私募业内的人士分析道：“LP或是以前的LP参与此次定增算是对九鼎LP转股模式的肯定。与此同时，九鼎在协议转让之下十分火爆，说明其流动性有保障，退出有道，这样也让LP和以前的投资者对九鼎的价值有了一定的重估。”（

　新三板定位于为成长性、创新性中小企业提供股份转让和定向融资服务，这将有利于加强对经济薄弱环节的支持，促进民间投资和中小企业发展。

　　针对新三板推出后可能引起市场扩容的疑虑，证监会负责人表示，新三板市场的融资功能属于小额定向融资，扩大试点后，融资额也很有限，对市场扩容影响很小。

　　证监会负责人还指出，从中关村公司股份转让试点情况看，6年来挂牌公司100多家，定向增资总额只有17.29亿元，公司单次融资规模也只有几千万元。其二级市场流动性不高，2011年平均换手率只有2.93%，涉及的资金量有限。新三板建立以后，拓宽了资本市场服务面，将有利于缓解交易所市场的发行上市压力，稳定市场预期。

　　年均融资2000亿

　　与监管部门态度一样，有不少人士对新三板带来的影响持乐观态度。

　　英大证券研究所所长李大霄(微博)认为，新三板推出是多层次资本市场的完善，对初创型的高新技术企业形成支持，新三板的规模还小，与主板形成有效补充而不是冲击。

　　但也有不少人对新三板扩容的态度表示谨慎。“从体制上来说，新三板的推出理顺了中国资本市场的结构，但若从短期的资金流向来看，分流是必然结果，尤其是在A股赚钱效应逐步减小的当下。”深圳一家私募基金投资经理在接受《国际金融报》记者采访时表示。

　　银河证券6月份发布的一份研究报告指出，目前我国场内市场交易股票数量约2400家，以年均300家IPO数量计算，3年后将达3300家。根据美国资本市场经验，场外市场交易股票数量约占总体40%。据此粗略估算，3年后场外交易的公司数量保守估计约在2200家左右，考虑到政府当前对于支持中小企业融资渠道进一步拓展的政策意图，最终的场外公司数量3年后可能在2500家以上。假设新三板公司平均融资额度为2亿元的话，未来3年场外融资需求可能在5000亿元以上，年均需求接近2000亿元，从而对场内资金供给造成不可忽视的分流效果。　　此外，上述私募人士认为，随着转板制度的建立，在供给充分的情况下，未来创业板和中小板的估值也将经受考验。因此，在新三板改革过程中，A股难免产生阵痛。

　　受益股借机突围

　　不过，新三板扩容对于筹备了许久的高新园区和憋屈了很久的券商来说，终于守得云开见月明。

　　从高新产业园区来看，此次被纳入试点的上海张江和武汉东湖两个高新区均为国家级高新技术创新示范区，天津滨海是国家科技部首批创新型科技园区建设试点单位，这些园区规模较大，综合实力居前。

　　国泰君安行业分析师梁静表示，试点园区将吸引更多新企业进驻、员工入驻，同时提升园区知名度，主营业务如房地产、物业租售收入增长可期。此外，有创投业务的园区企业将受益于退出渠道的丰富，创投业务的项目成功率及收益率均将因此提升。长期而言，新三板的发展壮大将有助于推动更多的园区公司由单一地产开发商向“地产+创投”模式转变。

　　“而券商的投行、投资、经纪、资管和直投等几乎所有业务都有望全面受益于新三板扩容及后续发展。尤其是做市商和转板制度将在一定程度上改变其盈利模式。”梁静预计，2012年至2015年，新三板市场的扩容与改革有望为券商带来的年收入分别为4.3亿元、22.8亿元、86.4亿元、292.1亿元，收入贡献度由0.28%上升至11.68%。

来自新三板的消息，中搜融资一亿投入移动搜索市场，在神马、搜狗相继高调进入移动搜索后，中搜快步跟上，同样意图抢占移动搜索的第二名位置。 近期，移动搜索市场风云突变，阿里巴巴力推神马搜索，搜狗跟进发布移动搜索，中搜此次融资也已经完成移动搜索战备。业内普遍认为：由于PC端搜索公认的前两名百度、360迟迟没有拿出令公众满意的移动搜索方案，所以引发众多其他搜索引擎巨头对移动搜索市场发动新一轮攻势。虽然由于之前品牌、技术等方面的积累，百度第一的位置暂时难以撼动，但无论刚刚融资一亿的中搜还是有腾讯、阿里支持的搜狗、神马，甚至一直不动声色的360，都有机会对第二名的位置一争高下。

记者了解到，和百度一样，中搜目前的移动搜索产品同时覆盖了浏览器和客户端，其移动搜索客户端产品是延续其个性化搜索理念的中搜搜悦；与百度将各个搜索功能分别改造为多个APP不同，中搜搜悦一款APP中就融合了众多移动互联网入口级功能，包括新闻、搜索、应用下载、生活服务、社区及即时通讯等等。此外，中搜的移动搜索战略还与其他厂商有根本性差异，其移动搜索产品不仅直接面对用户，还为企业级客户提供商业搜索服务，再用商业搜索合作过程中所得的人工智能提高中搜搜悦的搜索结果质量。这两点移动搜索的差异化路线使得中搜在移动搜索的本次角逐中不容小觑。

在融资公告中，中搜表示这一亿新融资，主要用于运营推广、研发及设备投入、产品更新升级等。但已有业内人士表示：中搜很可能将把这些资金全部投入到广告投放及媒体宣传领域，毕竟这才是移动搜索的主战场。

州新青年歌舞团新三板上市融资
把一台好戏做成一个产业
2014-12-07 08:31:43 　来源： 杭州网-杭州日报 　 徐墉 　编辑： 张建军 .　　杭州新青年歌舞团摘得中国舞蹈荷花奖和中国艺术节群星奖，演艺产值位居全省民营院团前列，成功的原因，用团长张钎的话说，“飞跃，靠的是原创和走精品道路。而名气打响后，考虑的是如何把一台好戏打造成一个产业”。

　　鼓励优秀文创企业争取“新三板”挂牌上市融资，进一步做大做强，是杭州市深化文化投融资体制改革的重要举措之一。

　　不久前，杭州新青年歌舞团有限公司与东莞证券签订挂牌协议，在“新三板”上市启动程序上迈出了实质性的一步，也由此成为全国唯一一家启动新三板挂牌上市程序的文艺团体。

　　携手闻堰打造文创小镇

　　杭州新青年歌舞团有限公司成立于2004年，是浙江省首家自负盈亏新体制的专业文艺团体。

　　2011年，新青年从主城区整体搬迁至闻堰镇文体中心。市级歌舞团落户小镇，这个“动作”在当时还引起了轰动。“‘新青年’缺少文化场地，文体中心缺少文艺人才，二者一拍即合。”团长张钎却说，正是这一举措，为新青年的再次飞跃提供了空间。

　　今年，新青年与湘湖新城·闻堰街道又联合打造“新青年演艺产业园”，闻堰文体中心一跃“变身”为产业园基地。目前，17家文创演艺企业已经入园，包括舞美设计、票务、培训学校、录音棚等等，实现了“演艺一条龙”。

　　“现在，新青年接到演出生意，从最初的舞台搭建，到舞美设计，再到音像器材提供等，全部由园区内企业承接完成，可谓一举多赢。”张钎说，虽然新青年的利润被稀释，但也改变了以往“全团为一台歌舞晚会服务”的模式，避免了人员闲置和设备浪费。更重要的是，通过产业化运作和现代企业管理方式，整个产业园的集群优势得以凸显，品牌效应不断放大。

　　目前，产业园还引进魔术工作室、杂技团等专业演出企业，与新青年原有节目进行“互补”，推出综合文艺演出套餐，在市场上大受欢迎。

　　成熟项目引来资本青睐

　　自从与证券公司签约以来，张钎的日程就排得满满当当，既要指导剧团创作，又要为上市而各地奔波。“成熟的旅游演艺项目可以维持较高的利润，且衍生业务能进一步拓宽盈利空间。因此，演艺行业现在备受社会资本青睐，”张钎说。

　　如果顺利，“新青年”将成为全国首家在新三板挂牌上市的歌舞团。

　　事实上，文创企业“融资难”是深化文化体制改革必须破解的一个重点课题。杭州市也相继推出多项举措，促进文化与金融深度融合，初步构建了“政策扶持-战略合作-风险共担-专营机构-贴息支持-还贷周转-投资引导”的文创金融服务链，并成为全国首个建有两家文创金融专营机构的城市。

　　“在23家被列为上市培育对象的文创企业中，已有华策影视、宋城旅游等6家文化企业成功上市。”市文创办负责人表示，包括“新青年”、瑞德设计、杭州文创企业管理有限公司等多家在杭文创企业，正在积极筹备新三板上市。

　　□记者手记

　　敢于“割肉”，方能吃到“肥肉”

　　在推进产业化过程中，杭州新青年歌舞团先是自我“割肉”，加强与下游企业的合作，一同分享利益“蛋糕”；同时，积极尝试以股权投资的形式，吸引民间资本和社会力量的参与。

　　这看似“割肉”之举，实为日后吃“肥肉”做准备。目前，杭州不少演艺公司仍处在作坊式的状态。改变现状，需要企业敢于突破传统的经营

　今年挂牌公司数增长249%

　　昨日论坛的主题为“新三板下的企业变革暨多样化融资模式”。“新三板”是“全国中小企业股份转让系统”的俗称，2013年1月16日，全国中小企业股份转让系统在北京金融街揭牌，并在接下来的一年多时间里发展迅速。昨日，全国中小企业股份转让系统有限责任公司市场总监孟喆在论坛发言时透露，截至2014年10月31日，在“新三板”挂牌的企业数总计1232家，相比2013年末增长了249%。截至10月30日，全国股转系统在审的拟挂牌企业有714家。

　　新三板挂牌企业总市值3551亿元，平均市值2.86亿元，二级市场平均市盈率34.15倍，市场总市值相比2013年末增长了542%。截至今年10月31日，“新三板”融资金额107.78亿元，是去年全年的10倍。

　　高新技术企业超半数

　　在新三板挂牌的企业中，高新技术企业占比超过半数。截至今年7月底，已挂牌企业中近700家企业被认定为高新技术企业。“新三板”也由此被业内人士比喻为中国版的纳斯达克。

　　挂牌企业的研发投入占营业收入比重较高。“新三板”已挂牌企业2013年研发费用占营收比重平均为5.37%，比上市企业的研发投入1.63%高出不少。

　　此外，从“新三板”挂牌公司的属性看，民营企业占比超过90%，明显高于沪深主板，也高于创业板和中小板。从2013年年报统计显示，挂牌公司的平均营收为1.25亿元，平均净利润833.35万元，平均净资产7136.13万元，平均股本2685.67万股，平均员工数211人。

　　中科软是早期登陆“新三板”的挂牌公司，目前已跻身收入过20亿、利润过亿的企业俱乐部。精细化工企业圣泉集团2013年营收35.96亿元，净利润2.62亿元。从事临床检验分析仪器及体外诊断试剂研、产、销的生物医学公司—新产业，2013年净利润1.41亿元。

　　交易活跃度有待提高

　　目前，国内部分创投机构已经开始瞄准新三板市场，将其作为项目退出的补充渠道之一。深创投、达晨、九鼎、北京启迪、武汉东湖百兴已投资“新三板”挂牌4企业家以上，其中九鼎开创了创投机构直接在新三板挂牌的先河。

　　不过，新三板尚未成为创投项目上市的首选目标。深圳市创新投资集团有限公司副总裁钟廉指出，与创业板市场相比，新三板市场的发起人股东当中，创投机构的占比显著偏低。这缘于创投机构通过新三板实现退出仍存在困难。受新三板流动性匮乏制约，多数创投机构对新三板仍抱有观望情绪。

大股东被判赔偿小股东916万元本报讯 (通讯员 李鸿光) 小股东抗议大股东以“资本多数决”任意增资扩股、损害其权益，将大股东告进法院。近日，静安区法院对本市首例大股东融资扩股侵害小股东纠纷案作出判决：小股东董先生获大股东上海顺达有限公司赔偿款916万余元。



上海泰富置业发展管理公司注册资本2100万元。2004年8月30日，董某出资315万元受让该公司15%股权，其余85%股权由顺达公司持有。2005年，泰富公司4次召开股东会，形成两项决议：顺达公司向泰富公司增资1900万元；引进上海创立投资管理公司作为战略投资者，向泰富公司增资1000万元。

　　2006年3月8日，经工商登记核准泰富公司注册资本为5000万元，顺达公司出资3685万元，占73.7%股权；创立公司出资1000万元，占20%股权；董某出资315万元，占6.3%股权。

　　同年8月，董某以泰富公司增资扩股决议侵害了自己小股东的权益为由，把顺达公司、泰富公司告上法院。董某诉称：顺达公司以大股东“资本多数决”操纵、提议泰富公司召开股东会并作出两项决议，变相减少了自己股权比例；泰富公司资金非常充裕，在没有作财务审计和净资产评估的情况下，股东会两项决议是恶意“稀释”小股东股权，掠夺小股东利益。

　　法庭上，顺达公司和泰富公司辩称：泰富公司召开股东会形成增资决议，在程序、实体上均未违反章程、法律规定；国家对公司增资是否应经过审计、评估未作强制性规定，泰富公司增资决议合法有效。创立公司也辩称：自己与顺达公司没有关联关系，泰富公司关于增资的决议程序、内容合法，未损害董某权益。

　　法院查明：泰富公司股东会作出增资决定时，公司经营状况良好，顺达公司、泰富公司均未对公司增资决策作出合理解释；泰富公司的增资决定并未按照当时公司的净资产额进行，明显降低了董某所持股权价值；顺达公司凭借其控制的多数表决权，在实施股东会决议时未能客观、公正地对泰富公司净资产进行必要审计、评估，致使董某的股权价值蒙受巨大损失。

　　法院认为，顺达公司的行为属于滥用股东权利，违反了大股东对小股东的信义义务，应对董某所受损失承担赔偿责任。据此，法院以泰富公司作出增资决定时的净资产为基准，作出上述判决。

成立公司的合作协议或公司章程中，能否约定某股东（小股东）的权益比例永远不得稀释？比方说，某小股东在公司成立时按出资比例享有10%的股份，能否约定这10%的股份“享有永不稀释的相应权益”？

要做到永不稀释，就意味着这个公司永远就不能增加注册资本，但这是违背公司法规定的。所以，关于永不稀释的约定是无效的

成立公司的合作协议或公司章程中，能否约定某股东（小股东）的权益比例永远不得稀释？比方说，某小股东在公司成立时按出资比例享有10%的股份，能否约定这10%的股份“享有永不稀释的相应权益”？
即使这样约定也是无效的。如果有其他股东加入，这一条款是不能对他人股份进行限制的。

有律师说:约定如果其他股东同意不违反法律规定，但只约束股权协议的相对人,在章程中规定关于股权转让、增资、减资都需要全体股东超过91%比例通过。你的10%就永远有一票否决权。

但是这样的话,如果公司需要钱(融资),你又不给愿意投资的新股东进来,,最后的结果是.什么....可以预见

　本报讯 （通讯员张士锋 陆一婷 记者刘力源）股东股权从20%降至5.33%，查询才知股权因没有听闻的公司“增资”而被摊薄。近日，一起因公司增资是否实际发生而引发的股东资格确认纠纷案尘埃落定，市二中院维持了虹口法院确认原告王某持有20%公司股权的一审判决。

　　原告王某与被告沈某等5人原是同事。国企改制后，他们自主创业，在2004年4月筹建了A建筑公司，初始注册资本为400万元，王某占20%。2009年5月21日，沈某作为代表与B公司签订股权转让合同，B公司以825万元价格受让A公司的全部股权。

　　对于公司股权转让之事，全体股东委托沈某办理，B公司将相应的股权转让款转账至沈某的个人账户后，沈某却迟迟未将相应款项付给王某，故王某以委托合同纠纷为由诉至法院，在诉讼中沈某等才告知王某，他的股权比例已经被调整为5.33%。

　　王某查询了A公司工商登记资料，发现公司在2006年有增资情况，公司当时注册资本1500万元，大股东是出资1100万元的C公司，自己的份额就这样被摊薄。王某印象中对C公司的入股未有过相关股东会决议，而且从A公司资金走向也可以看出C公司所谓的1100万元投资款在验资后即转走，再加上B公司在收购A公司股权时，受让价格也没有考虑所谓增资的部分，王某认为这是其他股东联合蒙骗他，A公司的增资是虚构和无效的。

　　王某遂将昔日的伙伴以及C公司告至法院要求确认其在2004年A公司设立之日起至2009年6月股权转让期间持有20%的A公司股权。

　　被告沈某等人辩称，根据地方政策规定，公司如从事土地开发业务，其注册资本应达到1500万元。所以A公司吸收了C公司作为股东进行增资，王某完全了解公司增资情况。虽然增资的1100万元在增资后就转给了C公司，但这属于C公司向A公司的借款。C公司为投资入股A公司专门召开了股东会，王某同时作为C公司的股东也在其决议上签字。

　　庭审中，A公司和C公司都提供了股东会决议，但王某均予以否认。经司法鉴定，C公司和A公司决议上“王某”的签名字迹与对比样本上的“王某”签名字迹不是同一人书写，这意味着王某并没有在相关股东会决议上签名，由此认定，A公司未就增资1100万元事宜召开过股东会。

　　在未召开股东会的情况下，所谓增资1100万元的行为违反了A公司的章程及法律规定，行为无效。A公司用于“增资”的1100万元，在完成验资后，就以“借款”的形式归还给C公司，该情形不能认定C公司已经履行了出资的义务。故一审法院支持王某的诉请，被告上诉后，二审维持原判。

　　法院认为，本案中A公司的增资在形式上未经股东会决议，实质上公司也并未拥有增资钱款，这种通过虚构增资稀释其他股东股权比例的损害行为，需要中小股东加以警惕。

上海法院首例有限公司大股东增资侵害小股东权益案件点评



〔提示〕

2008年2月，静安法院一审判决了上海首例涉及公司大股东融资扩股、侵害小股东权益的商事纠纷案件，颇受关注。很多人认为，该判决有力地扭转了小股东在公司经营管理、股东会表决权方面的不利地位，有力地打击了大股东滥用股东权利侵害小股东利益的行为，是具有开拓创新性质的判决。但是，因当事人提出上诉并于2008年9月在二审中达成调解，该判决并未发生法律效力。那么，该判决是否完全正确？对于此类案件，因缺乏审判经验，在如何认定大股东存在滥用股东权利的故意、股东的经济权利应如何行使、如何计算造成的损失等方面，都存在不少不易把握之处。本人特提出自己的一些看法，力争为处理妥善此类纠纷案件提供一定参考依据。



〔案情〕

C公司系上海一家房地产建设的项目公司。其注册资本为2100万元，大股东B公司占注册资本的85％，小股东A先生占注册资本的15％。2005年5月，C公司召开临时股东会，拟按原有出资比例增资1900万元，同时引进D公司作为战略投资者，由其增资1000万元，C公司注册资本增加到5000万元。A先生书面反对增资并放弃优先增资，其应增资部分最终由B公司出资补足。股东会以2/3以上多数通过决议，并于当年11月在工商局办理了变更手续。C公司股东结构变更为：B公司占注册资本的73.7％，D公司占20％，A先生占6.3％。
    2006年8月，A先生以增资为恶意稀释其股权，损害其利益为由起诉B公司、C公司，要求连带赔偿其经济损失约1300万元。案件审理过程中，一审法院经高院委托评估机构，对截止2005年12月31日被告C公司的净资产进行了评估，评估结果C公司的净资产值约为1.5亿元。



〔审判〕

2008年2月，一审法院作出判决。判决首先认为：本案中，被告C公司的股东会决议，召集程序合法，其内容也系根据“资本多数决”的表决原则作出的。但同时又认为：增资并未按照当时公司的净资产额进行，而是按照大大低于当时公司净资产额的公司注册资本进行增资，显著降低了C公司的小股东即本案原告A先生所持股权的价值，不公平地侵害了其权益。既而认为：B公司系掌握C公司控股权的大股东，凭借其控制的多数表决权，将自己的增资意志拟制为C公司的意志，对该决议的通过起到了决定性作用，且在实施股东会决议时未能客观、公正地对被告C公司的净资产进行必要的审计、评估，致使原告的股权价值蒙受了巨额损失。C公司因受B公司实际控制，无法独立表达其意志，故对A先生的损失不应承担赔偿责任。B公司的行为属于滥用股东权利，也违反了大股东对小股东的信义义务，故应由B公司代C公司对原告因此所受的损失承担赔偿责任。
    判决还认为，原告A先生的经济损失可按增资前的股权价值减去增资后的股权价值计算。具体计算方式是：以截止2005年12月31日C公司1.5亿元的评估净资产额，减去增资额2900万元，得出增资前的C公司的净资产额，再乘以原告增资前的股权比例15％，得出增资前原告的股权价值为约1800余万元。以C公司1.5亿元的评估净资产，乘以增资后原告的股权比例6.3％，得出增资后原告的股权价值为约900余万元。两者相减，据此判决：B公司应赔偿A先生损失900余万元。
    判决后，B公司不服，提出上诉。2008年9月，该案经二审法院开庭审理后，最终达成调解协议，以B公司向A先生一次性补偿610万元，A先生将持有的6.3％C公司股权退还B公司结案。



〔评析〕

《公司法》第二十条第二款规定：“公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。”随着社会的发展，公司大股东为实现自己追求的利益，通过股东（大）会表决的形式将其意志上升为公司意志，损害、限制公司或其他股东利益行为的危害性日益显现出来。《公司法》的这一规定，是符合国际先进经验、立法潮流和我国公司法具体实践发展需要的。
    但该规定过于原则，并未具体规定滥用股东权利要件有哪些。根据学者的归纳，“权利滥用”之构成要件一般有三：其一，须有正当合法权利存在。其二，行为人须行使了权利且其行为损害了他人或社会的合法利益。其三，行为人须具有损害他人权益的故意。本人认为，认定公司大股东存在滥用股东权利侵害小股东权益的行为应符合下列要件：
    第一，双方都应该是公司的合法股东。
    第二，大股东行使权利时并非是为公司利益着想，且大股东在主观上必须具有损害小股东利益的故意。无论是大股东，还是小股东，其利益都应该首先服从于公司的利益。股东在行使股东权利时必须以公司利益为最高目标；没有公司利益，大股东和小股东的利益都无法得到保障。如果有证据证明大股东行使权利是为了使公司的利益最大化，使公司的业务能够更好地开展，即使可能会给小股东的利益受到一些损害，小股东也必须承受，不能认为是大股东滥用权利。只有有证据表明大股东的行为不是为了公司利益，完全是为自己牟取利益、损害小股东利益的，才能认定存在主观上的故意。
    第三，大股东行使权利的行为造成了小股东合法利益的实际损害。滥用权利的行为是否必须造成实际损害？从《公司法》第二十条第二款的规定来看，答案应该是肯定的，无损失就无法确定赔偿数额。“合法利益”的范围很广，可以是有形利益，也可以是无形利益；可以是财产利益，也可以是非财产利益；可以是近期利益，也可以是远期利益。
    在本案中，应该说一审判决是比较有独创意识的。首先是确立了公司股东应当依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益的原则，也就是说股东对其他股东以及公司负有信义义务。其次是加强对证据的审核，强调具有优势地位的大股东一方承担较多举证责任的原则，并能根据心证综合考虑行为人主观上是否具有故意这一意图。最后是考虑到股权是股东对公司享有的一系列权利的综合，具有财产性和非财产性的双重内容，因此需要靠法官行使其自由裁量权，根据案件的具体情况，结合法律、法理进行综合判断损失的多少。这些都是大胆、有益的尝试，具有现实意义。但是，本人认为该判决并非完美无缺，存在不少问题。现就结合上述归纳的滥用股东权利行为三要件进行阐述。
    第一，双方是公司合法股东，股东会表决是行使股东权的正当体现，无异议。
    第二，是否存在滥用股东权的故意？法院从本案具体证据情况分析，认为在庭审中双方在确认C公司经营状况良好的前提下，两被告未能对增资的合法目的作出合理的解释，从而认为增资存在滥用股东权的故意，有一定的道理。但是，法院的判决对行为人主观方面的意图未作进一步考查。至少存在下列问题：
    首先，房地产项目经营需要大量现金，但具体需要多少现金才是公司经营所必须的，没有一个具体标准，也无法通过审计和评估得出结论，只能根据公司实际经营状况决定。即使C公司的净资产评估值达1.5亿元之巨，因房地产项目公司的资产主要是以在建工程、原材料等形式存在的，也无法以此认定公司就具有充足的现金流，足以应付当前的经营而不需要增资。因此，很难说增资不是为了公司的利益。
    其次，股东会召开前，C公司在书面预案中曾通知A先生享有优先增资的权利，而A先生却仅仅是表示反对而不同意增资，未说明具体理由。这样就很难说增资、引进战略投资者的行为是B公司为稀释小股东的股权而刻意为之。A先生也没有证据证明B公司明知A先生没有足够的经济能力来支付增资款项仍然要增资，迫使其放弃优先增资权，并不能排除A先生有增资能力而自己放弃增资权利的可能。
    再次，除国有公司外，确实无其他法律法规规定，公司增资之前必须经过审计和评估程序，且增资必须按照净资产数额而不能根据注册资本比例。本案中，增资的程序也并不违反法律和章程的规定。无论是按照净资产额增资，或者是按照注册资本增资，只要原有股东愿意按照持股比例优先认缴出资，持股比例就不会改变，也就不会发生股权被稀释的问题。法院的做法也许比较公允，但要求公司一定要走审计和评估程序，也给公司在实际经营中带来了不必要的负担。单凭现有证据，很难说明增资就一定具有滥用股东权的故意。
    最后，滥用股东权利肯定不会是一种合法的行为，应直接认定为无效或可撤销的民事行为，如果是合法行为就根本谈不上赔偿。但本案法院却是在肯定“股东会决议召集程序合法，其内容也系根据资本多数决的表决原则作出”的同时，认定存在滥用股东权利的行为，这本身就存在自相矛盾的嫌疑。且B公司虽然是C公司的控股股东，但两个公司均为独立法人，A先生现并无证据证实B公司作为大股东干涉了C公司的日常经营，并将自己的意志拟制为C公司的意志，故意侵害A先生的股东权益。
    综上所述，除了两被告在庭审中未能对增资的合法目的作出合理的解释这一点外，法院几乎就仅仅是凭从客观上A先生的持股比例降低这样一个事实，就认定大股东存在滥用权利行为，是不妥当的。
    第三，应该由谁承担赔偿责任？法院在判决中认为，由于其股东会决议侵害了A先生的股东权，本案应该承担赔偿责任的本来应该是C公司，但由于C公司系受B公司实际控制，是B公司将自己的增资意志拟制为C公司股东会决议，从而造成了A先生的损失，因此应由B公司代替C公司承担赔偿责任。法院作出上述论述也有一定的道理，这是因为该案一审审理时，最高人民法院尚未施行《民事案件案由规定》（2008年4月1日施行），《民事案件案由规定（试行）》中并没有“股东滥用股东权利赔偿纠纷”这一案由，而只有“股东会决议侵害股东权纠纷”。因此，顺理成章，应该承担赔偿责任的本应是C公司，因为股东会决议是C公司作出的。
    本人认为这不符合法律规定。股东应该在什么时候行使自己的经济权利？根据《公司法》的规定，应该是在公司增资时享有优先增资权，分红时享有分红请求权，公司解散或清算时有权取回剩余财产。在公司没有增资、分红、解散清算之前，股东享有的经济权利仅仅是一种期待权。除了要求优先增资、取得公司分红、在公司解散或清算时取回剩余财产之外，股东并没有权利在公司未决议分红，或者解散、清算之前就直接向公司主张公司的财产。这样，无异于从公司抽回出资。这样，岂不是让A先生在公司分红、清算之前就白白从公司拿走了一大块收益吗？因此，如果存在滥用股东权的行为，也应该是由B公司鉴于自己的行为，直接向A先生承担赔偿责任，而不应该是由B公司代C公司承担责任。
    第四，如造成了实际损害，如何计算损失额？
    由于本案C公司的经营状况很好，净资产数额大大高于公司的注册资本数额，虽然没有分红，但考虑到公司经营期满后（C公司经营期限即将届满）将要解散、清算，去除清算费用后，股东确实存在应有的收益。如果大股东确实存在滥用股东权利的故意，那么由于其行为造成了A先生持股比例被稀释，确实应该说存在损失。当然，如果C公司经营状况不好，则又另当别论了。问题在于，法院确认的这个损失的计算方法是否正确呢？
    首先，法院选择计算损失的评估基准日存在问题。增资前的净资产，应以增资前的已投入的资产为基础，而不应以增资后的资产为依据。增资行为是在2005年11月份正式完成的，那么法院选择的评估基准日理应是在11月甚或更早，而事实上法院选择的评估基准日却是在12月31日。以12月31日的净资产数额减去2900万元，并非就是增资前的净资产额。
    其次，评估工作是一项预估性的工作，并非公司资产实际存在的价值，而是根据合理的估值原理和方法，参考评估对象的实际情况、市场情况作出的大概估算。用估算出的数值，作为计算实际损失的依据，也不甚妥当。
    最后，净资产值、评估价与增资交易价不是同一价格，不能划等号。净资产值只是确定评估价的一个依据，而评估价能否真正成为增资后资产的实际交易价，也要由市场决定，受当时公司经营状况的影响，受买方对行业、公司前景等判断的影响，受供求关系的影响，受买卖双方讨价还价能力的影响。所以，要以合理的时点确定净资产值和评估价，要以当时的市场因素认定增资定价，不能简单推断，更不能简单做加减法计算得失。
    在没有形成统一认识，或者没有新的规范性法律意见出台之前，本人认为，以采取适当方法规避计算损失，更为妥当。如认定存在滥用股东权利的行为，法院可按照《民法通则》第五十八条第（五）项、第一百三十四条第一款第（五）项、《公司法》第二十条第一款之规定，判决：一、确认大股东滥用股东权利的行为无效，或者应予撤销，回复原状。二、股东在公司分红、解散清算时按照原有持股比例享受股东权。
    综上所述，本人认为一审判决虽然总体上值得肯定，作为首例案件，其判决的指导思想有一定的意义，但由于滥用股东权利案件的审理涉及法律、经济、会计、管理等多个方面，比较复杂且缺乏相关案例，故还是应该在积极研究相关理论的基础上，审慎操作，加多讨论，以期能够积累较为丰富的审判经验，恰当维护股东和公司的合法权益。

公司大股东有时候为了排除异己，往往采用增资方式压低小股东的股权比例，通常说就是稀释股份。那么这种行为是否合法，或者有无应对方式呢？

首先说说增资的程序，根据公司法的规定，有代表三分之二以上表决权的股东通过，公司可以进行增资。如果一家公司的大股东控制有超过三分之二的股份，那么可以肯定的说只要大股东按照公司法的程序要求增资，其行为就是合法的。

在这种情况下，小股东除非能够有足够的资金和大股东一起增资，否则面临被稀释股份的命运是必然的。

如何防止此类现象发生呢？可以这么说，这个问题是公司法中大股东压制小股东的有效方式。小股东除非在公司设立之初进行防范外，并没有很好的办法。公司设立之初的防范方法就是我们以前提到的做好公司章程这个公司最大的宪法，不能为了省事从网上随便下载一个公司章程了事，小股东可以在公司章程中约定公司的增资和减资等重大事项必须经过小股东同意。因为在公司创立之初，大家合作的意愿大于分家的意愿，这个是都不能约束大股东的话，建议还是不要共同创业为妙

为了这一天，*ST嘉瑞(000156)的投资者苦苦等了五年，然而五年之后当他们看到这纸重组方案时，却多少有些莫名的悲哀：所幸的是，散户终于看到了资金解冻的希望;而不幸的是，漫长的五年过后，他们的利益再一次在这起重组中受到了各方的围剿

重组敲定复牌在即

在停牌超过五年之后，*ST嘉瑞昨日终于发布了重组方案，计划通过资产置换和非公开增发新股的方式，完成新公司的资产大换血。根据交易方案，*ST嘉瑞的原有资产与负债将全部剥离出上市公司，其交易的过程相当于*ST嘉瑞将全部的资产和负债向湖南千禧龙投资发展有限公司(以下简称“千禧龙”)剥离，同时，*ST嘉瑞将向包括千禧龙等在内的多名相关重组方增发新股，购买新的资产。

公开资料显示，目前*ST嘉瑞处于严重的资不抵债状态。财务数据显示，公司虽然拥有评估价值约1.8亿元的资产，但实际上却早已负债累累，其负债总额达到了2.54亿元。这相当于资产剥离完成后，千禧龙需要额外替*ST嘉瑞承担高达7400万元的债务。

在完成原有资产和负债剥离的同时，*ST嘉瑞还拟向华数集团、千禧龙、二轻集团、东方星空和浙江发展增发9.78亿股的新股，用于购买其持有的华数传媒100%股权。交易完成后，*ST嘉瑞将变身为华数传媒，主营业务为从事全国新媒体业务和杭州地区有线电视网络业务。

据悉，由于连续亏损，*ST嘉瑞自2006年3月31日停牌，至今已五年有余。尽管目前*ST嘉瑞的复牌申请仍然未能得到深交所的批准，但可以肯定的是：一旦重组顺利实施，*ST嘉瑞的复牌也就为时不远。

千禧龙借鸡孵金蛋

千禧龙是何方神圣?资料显示，该公司实际控制人为侯建民、熊勇等五名自然人，重组前其与*ST嘉瑞无关联关系。千禧龙凭什么甘愿替*ST嘉瑞额外承担7400万元的巨额债务?正所谓无利不起早，如果细细算上一笔账不难发现，千禧龙当然不是活雷锋，而且其通过这起重组获利颇丰。

据悉，千禧龙原来并不是华数传媒的原始股东，但作为重组条件，千禧龙在重组实施前突然启动巨资突击入股华数传媒，一跃成为华数传媒的第二大股东。今年5月26日，也就是本次重组方案发布前的三个月，千禧龙以2.5亿元现金入股华数传媒;随后千禧龙又以1元的总价象征性地接收其他华数传媒4.3%股权。至此，千禧龙成为了华数传媒的第二大股东，如果本次重组顺利完成，千禧龙将持有新上市公司15.42%的股份。

15.42%的新上市公司股份到底值多少钱?根据评估报告，华数传媒的净资产评估值达到了19.56亿元，按照重组成功后2倍的市净率保守估算，重组后新上市公司的总市值有望达到40亿元左右。

如此计算，千禧龙的这部分持股市值超过6亿元，而在整个重组过程中，该公司付出的成本仅仅只是3.24亿元(承担的债务和突击入股成本之和)。这也意味着，作为本次重组的清壳方，千禧龙在这种重组中获益可能超过2.7亿元。

中小股东利益遭围剿

除了千禧龙在这起重组中获益丰厚之外，一同受益的还有华数传媒的其他大股东。而相反，*ST嘉瑞原有散户股东则无疑成为了最大的牺牲品，其利益在这场重组中遭到了多方的围剿。

关于本次重组的一个重要疑点就在于其超低的增发价。根据重组公告，此次增发新股的价格为2元/股，尽管这一价格较*ST嘉瑞停牌前的收盘价1.25元有较大的溢价幅度，但如此低的增发价格仍然在近年A股市场十分罕见。而且需要指出的是，这一收盘价还是五年多以前的价格，当时的上证综指点位只有1298点，如今市场早已今非昔比。

凭借着这一超低的增发价格，华数传媒轻而易举地占据了重组后新公司控股股东位置，控股比例达到了54.3%。据悉，*ST瑞嘉需额外增发9.78亿股来完成收购，而公司重组前的总股本只有不到1.19亿股，低价增发后，*ST瑞嘉原始股东的股权遭到了严重稀释。

伴随着股权被大幅稀释随之而来的是，散户在二级市场的收益也将受到极大的打压。“根据资产质量，按市净率估值的办法，可以给予华数传媒整体资产40亿元市值的估值，也就是说这个估值是一个相对的定量，即在这个值不变的情况下，如果股本规模越大，其股价也就越低。因此，如果在重组中向重组方增发了过多的新股，那么相应上市公司的二级市场股价就不会太高。”一资深私募人士如是说。

重组资产质地堪忧

更令人担忧的是，本次重组的标的资产质地一般，而且还存在着重大的不确定性，这无疑令广大*ST嘉瑞的散户股东对*ST嘉瑞的历史悲剧心有余悸。

据悉，华数传媒最近两年盈利分别为4926万元、5026万元，不过华数集团对华数传媒今年和明年业绩承诺值分别是1亿元和1.58亿元。从这一重组数据来看，华数传媒成长能力不错。但实际上相比其庞大的净资产规模而言，这一盈利水平仍然显著偏弱。因为按上述数据计算(今年1亿元的净利润)，华数传媒今年的净资产收益率也只有区区5%，前两年的净资产收益率更是不足3%，如此盈利水平甚至还不如将钱放在银行做定期存款安全和划算。

此外，即便是按2倍市净率估值，华数传媒40亿元的市值对应的过去两年的市盈率分别高达81倍和80倍，按2010年1亿元的盈利计算其市盈率同样也达到了40倍，与同行业中的龙头企业歌华有线(600037)估值持平。


实际上，更值得担忧的是，华数传媒从整合成立至今也才仅仅只完整运转了一个会计年度。公开资料显示，华数传媒的法人资格直到2009年12月16日成立时才取得。对此，一供职于四大会计师事务所之一的资深业界人士表示：“仅仅只运转了一个完整会计年度，很难检验出一家公司的成长性，中间存在太多的不确定性。证监会在审核IPO时也考虑到这个问题，要求那些存在重大重组的公司必须在重组后完整运转至少一个会计年度后才能提交IPO申请，但这仅仅只是最低的要求，一般在实际操作中门槛都要高于此。”

一方面是资产本身质地一般，另一方面是存在重大的不确定性，有投资者担心历史悲剧再度重演。据悉，2000年9月6日*ST嘉瑞成功上市募集资金超过3亿元，但仅仅在上市的第三年，公司顺利上市圈完钱后即发生连续巨额亏损，到2005年时其亏损额度扩大到6.67亿元，并且由于连续亏损，*ST嘉瑞最终被暂停上市。

资产注入同样也会增发股本，没有增加股份的股东份额都会被稀释，除非不重组，这样结局散户更愿意？

（2007）卫民终字第28号

——宁夏回族自治区中卫市中级人民法院(2007-2-6)

宁夏回族自治区中卫市中级人民法院



民 事 判 决 书



（2007）卫民终字第28号

上诉人（原审被告）中卫市中山商贸有限责任公司。住所地中卫市中山街。

法定代表人陆三宁，该公司董事长。

委托代理人雍振明，该公司副经理，代理权限为特别授权。

委托代理人汪希勇，宝中律师事务所律师，代理权限为特别授权。

被上诉人（原审原告）李怀唐，男，1964年5月出生，汉族，宁夏中卫市人，大学文化，中卫市中山商贸有限责任公司股东，住(略)

委托代理人刘建明，鸣钟律师事务所律师，代理权限为一般代理。

委托代理人雍雪林，鸣钟律师事务所律师，代理权限为一般代理。

上诉人中卫市中山商贸有限责任公司（以下简称中山公司）与被上诉人李怀唐公司决议侵害股东权纠纷一案，不服中卫市城区人民法院（2006）城民初字第649号民事判决，向本院提起上诉。本院于2007年1月22日受理后，依法组成合议庭，于2007年2月5日公开开庭进行了审理。上诉人中山公司的委托代理人雍振明、汪希勇，被上诉人李怀唐及其委托代理人刘建明、雍雪林到庭参加了诉讼。本案现已审理终结。

原审法院审理查明：原告系被告的股东，2001年9月，被告是中卫县中山粮油购销有限责任公司根据原中卫县企业改制工作领导小组的批复文件，按照“国有资产全部退出，由经营者持大股，职工自愿出资入股组建有限责任公司”的精神改制而成的。2004年4月，原中卫县撤县设市后被告名称由“中卫县中山粮油购销有限责任公司”改为“中卫市中山商贸有限责任公司”。被告依照《公司法》改制后，股东人数为23人，股权总数为92股。原告出资84000元，按每股3000元计股权28股。2001年12月10日被告给原告发放了股权证，并将原告的股权记载于被告的股东名册，原告当时被选为被告的董事长。2006年2月，被告召开股东大会，经股东大会决议增资扩股。被告股东人数达到44人，股权总数为176股。扩股后，原告又出资6000元，按每股3000元计股权2股。以上原告共计持有被告股权30股。被告将股权变动情况在原告所持股权证上作了记载，并变更了其股东名册。2006年3月，原告辞去了被告董事长的职务。2006年5月10日被告召开股东大会，原告经通知未参加会议。被告股东大会作出“关于修改公司章程有关条款”的决议。其主要内容为变更企业法定代表人为陆三宁，将其公司章程第三章第十三条修改为“重新确定股权，最高5股，最低2股”。将第四章第二十六条修改为“股东大会选举及表决实行一人一票制”。被告于2006年5月21日以工商贸发(2006) 5号文件的形式记载其公司章程修改的内容。2006年7月7日，原告起诉，要求确认该被告2006年5月10日股东会决议第三条“重新确定股权，最高5股，最低2股”的内容无效；确认原告在公司享有的30股有效，享有股东权利；诉讼费用由被告承担。

原审法院审理认为：本案争议的焦点是：一、原告所享有被告30股的股权是否有效；二、2006年5月10日被告股东大会决议内容第三条“重新确定股权，最高5股，最低2股。”是否属于《公司法》规定的可撤销之诉。

关于第一点。《公司法》第三十三条第二款规定：“记载于股东名册的股东，可以依股东名册主张行使股东权利。”根据该规定，记载于股东名册的人无须再提示其它证明，就可以主张行使股东权利，即股东名册的记载具有股东权利的推定力。同时根据公司法原理，有限责任公司签发给股东的出资证明书既是一种物权性凭证，也是证明股东所持公司股权或出资的凭证，是认定股东资格的初步证据。现原告已向法庭举证证明了其作为被告的股东已经记载于被告的股东名册，其出资分别为84000元和6000元。按被告确认的每股3000元计算，原告应享有被告股权30股。同时，在被告经营过程中，原告也未依法向被告的任何股东或其他人转让其股权，故一审法院确认原告依法享有被告30股的股权有效，并依法享有相应的股东权利。

关于第二点。《公司法》第二十二条第二款规定，“股东会或股东大会、董事会的会议召集程序，表决方式违反法律、行政法规或公司章程，或者决议内容违反公司章程的，股东可以自决议作出之日起六十日内，请求人民法院撤销。”根据该规定公司决议撤销之诉可提起的事由主要包括（1）会议召集程序，表决方式违反法律、行政法规。（2）决议内容违反公司章程。现原告并未对被告2006年5月10日召开的股东大会的召集程序和表决方式提出异议，而是认为被告股东大会的决议内容违反了公司章程的规定，属于可撤销之诉。根据被告2001年11月28日制定的公司章程规定，其股东大会享有十一项权利，而该十一项权利中并没有股东大会可以有权确定和变更股东的股权。同时，被告公司章程第二十八条也规定“股东大会的决议内容不得违反国家法律和企业章程”。股东股权的转让应依《公司法》规定的程序进行。现被告以股东大会的形式，强行调整公司股东的股权，处分了股东的私权利，被告的行为违反了其公司章程第二十八条的规定，应属于《公司法》第二十二条第二款规定的股东有权提起的可撤销之诉。现原告作为被告股东依《公司法》第二十二条第二款的规定，在决议作出之日起六十日内请求人民法院撤销该决议，符合法律之规定。

综上，原告的诉讼请求有相应的事实及法律依据，其诉讼请求应予以支持。被告辩解其2006年5月10日召开股东大会程序合法，有相应的证据支持，予以采信。但认为其股东大会表决事项符合其公司章程及《公司法》第三十八条之规定，是对其章程内容和《公司法》第三十八条规定的错误理解。因为《公司法》第三十八条规定股东大会行使下列权利中第（七）项规定股东大会有权“对公司增加或减少注册资本作出决议”并不包括股东大会可以决定处分或者调整股东之间的股权，因此，对被告的此辩解理由不予采信。依照《中华人民共和国公司法》第三十三条第二款、第二十二条第二款之规定，判决如下：一、确认原告李怀唐享有被告中卫市中山商贸有限公司股权30股有效，并依法享有相应的股东权利。二、撤销被告2006年5月10日股东大会决议第三条“重新确定股权，最高5股，最低2股”的内容。诉讼费及其它费用500元，由被告承担。

中山公司不服原审法院上述判决，向本院上诉称：原审判决认定事实不清、证据不足、判决结果错误，请求（1）撤销原审法院确认的被上诉人享有上诉人中山公司股权30股有效，并依法享有相应的股东权利；（2）撤销上诉人2006年5月10日股东大会决议第三条“重新确定股权，最高5股，最低2股”的内容的判决，并予以改判；（3）本案一、二审诉讼费用由被上诉人承担。其主要理由是，1、原审判决认定被上诉人享有中山公司股权30股，并依法享有相应的股东权利的事实不清、证据不足。原审判决认定被上诉人享有股权30股的主要证据是股金收据两张及《股权证》，但其中一张股金为84000元的收据既没有上诉人的签章和收款人签名，上诉人财务凭证中也未反映被上诉人交的这笔股金的证据。股权证是被上诉人利用法定代表人的职权为自己办理的。根据宁夏天华会计师事务所中卫分所的验资报告，被上诉人是38股，而工商局注册档案中被上诉人又是70股。因此被上诉人的股权究竟是多少的事实不清、证据不足无法确定。2、原审判决撤销上诉人2006年5月10日股东大会决议第三条“重新确定股权，最高5股，最低2股”的内容错误。2006年5月，为了使公司的经营模式符合现代公司的运营理念和市场经济发展，针对过去经营中暴露出来的大股东控股，侵害小股东合法权益的弊端，为使股东持有的股份更具有合理性进行变更，经股东大会决定形成了2006年5月10日的决议内容，即“重新确定股权，最高5股，最低2股”的内容，根据《公司法》第三十八条的规定，有限责任公司股东大会有权对公司增加或者减少注册资本作出决议，修改公司章程和行使公司章程规定的其他职权，上诉人的公司章程也作出相同规定，上诉人经股东大会决定变更股份应属于股东大会有权决定的其他重大事项的内容。因此，该决议内容不仅符合《公司法》的规定，也符合公司章程的规定，应确认该决议合法有效。

二审期间，上诉人中山公司向法庭提交了以下证据，证明被上诉人持有股权30股的事实不清。

1.中山粮油购销公司2001年12月4日关于讨论公司章程及募集股本金的通知；

2.2004年3月11日中卫市工商行政管理局企业名称预先核准登记通知书；

3.2004年3月27日宁夏天华会计师事务所中卫分所验资报告；

4.2005年4月18日中卫市工商行政管理局核准的有关情况说明。

被上诉人辩称：原审判决认定事实清楚、证据充分，适用法律正确，判决结果公正，上诉人的上诉理由完全不能成立，请求判决驳回上诉，维持原判。

经庭审质证，被上诉人对上诉人当庭提交的四份证据质证认为，上诉人提交的四份证据均为复印件，真实性无法确认，且不属于新证据不予质证。本院认为，上诉人提交的四份证据均未提供原件，其真实性无法判断，此四份证据既不属于一审庭审结束后新发现的证据，也不是当事人在一审举证期限届满前申请人民法院调查取证未获准许，二审法院经审查认为应当准许并依当事人申请调取的证据，且上诉人不同意质证，故不属于二审新的证据，不予采信。

经本院审理查明的事实与原审法院审理查明的事实一致。

本院认为：《中华人民共和国公司法》第三十二条规定：“有限责任公司成立后，应当向股东签发出资证明书，出资证明书应当载明下列事项：（一）公司的名称；……；（四）股东的姓名或者名称、缴纳的出资额和出资日期”、第三十三条规定：“有限责任公司应当置备股东名册，记载下列事项：（一）股东的姓名或者名称住所；（二）股东的出资；记载于股东名册的股东可以依照股东名册主张行使股东权利”。据此，有限责任公司签发的出资证明书和置备的股东名册是证明出资人即股东已履行了出资义务和记载股东出资基本情况，股东依其出资享有股东权利的法律凭证。本案被上诉人李怀唐依法提供了上诉人向其签发的股权证即出资证明书、股东名册及收取股金的收据，充分证明了被上诉人已履行了出资义务，上诉人在收取被上诉人的出资后，依法向被上诉人签发了股权证，并将被上诉人的出资30股的情况记载其股东名册上，被上诉人成为上诉人的股东并依法享有股权的事实。因此，上诉人上诉称被上诉人出资30股股权的事实不清，证据不足，股权无效的上诉理由，既无充分相反的证据佐证，也无法律依据，本院不予采纳。

规范公司组织和行为，保护股东的合法权益是《公司法》的一项重要的立法目的。有限责任公司的股东会是依照《公司法》和公司章程的规定而设立的由全体股东组成的决定公司重大问题的权力机构，股东会应当依法行使其职权，其决议不得违反《公司法》和公司章程规定，不得侵害股东的合法权益。有限责任公司的股东享有的股权是以其出资为法定条件而享有的权利，根据权利与义务对等原则，被上诉人作为上诉人的股东依据其出资额依法享有的股权是股东的一项法定权利，受法律保护，非经法律程序外，任何组织和个人不得以任何方式剥夺和限制。本案上诉人中山公司以召开股东大会的形式在增加或者减少注册资本、修改公司章程过程中，违背被上诉人的意志，调整公司股东的股权，作出“重新确定股权，最高5股，最低2股”的决议，处分了被上诉人的股权，不仅侵害了被上诉人享有的股权处分权，同时也违反了《公司法》和公司章程的规定。上诉人股东大会可以依据《公司法》和公司章程的规定对公司增加或者减少注册资本、修改公司章程作出决议，但不等于有权违背股东意志和法律规定的程序以强行处分股东的股权来实现增加或者减少注册资本的意愿。上诉人以股东大会的形式强行调整处分股东股权既不符合《公司法》的立法目的也与其公司章程规定相违背。故上诉人上诉称其股东大会作出“重新确定股权，最高5股，最低2股”的决议符合《公司法》和公司章程的规定，合法有效的上诉理由是对《公司法》及公司章程规定的错误理解，于法无据，本院不予支持。

综上，原审判决认定事实清楚、适用法律正确，上诉人中山公司的上诉理由不能成立。依据《中华人民共和国民事诉讼法》第一百五十三条一款（一）项之规定，判决如下：

驳回上诉，维持原判。

一、二审诉讼费共计1000元，由上诉人中卫市中山商贸有限责任公司承担。

本判决为终审判决。

受让公司股权却未办理工商登记变更
其他股东可以私下稀释该股权吗？

2014-07-06  


  案情：

  张某自李某处受让了A快递有限公司10%的股权，但未办理工商登记变更。

  A公司其他股东虽明确放弃受让李某转让的股权，但又不希望张某成为公司股东，便设计排挤张某。

  2010年3月，A公司在未通知张某的情况下召开股东会议，并在会议上通过了增资扩股的决议，决议吸收B公司参股并由B公司持有新增资本。B公司实际认缴了新增资本，增资后，张某持有的公司股权仅占总股本的1%。

  张某发现这一情况后，与A公司交涉未果，于是在2011年3月将A公司诉至法院，诉请判令股东会决议无效。

  A公司抗辩称，张某尚不具备股东资格，公司召开股东会无需通知张某。


  庭审

  一审法院经审理认为，张某虽受让了A公司的股权，但未办理工商登记变更。股东身份应以工商记载为准，在工商变更登记前，张某尚不具备股东身份。A公司召开股东会无需通知张某参加，因而，张某诉请确认股东会决议无效没有法律依据，故判决驳回张某诉请。

  张某不服一审判决提起上诉，认为其受让股权经股东会作出决议并已支付对价，其已具备股东资格。A公司抗辩称，即便张某已具备股东资格，公司未通知其参加股东会，仅属股东会会议的程序性瑕疵，而不具有股东会决议无效的效力，张某依法只能在决议作出后60日内诉请撤销。因张某提起诉讼时早已超过60日，故已过诉讼时效。

  二审法院经审理认为，工商变更登记非股权转让合同生效的要件，A公司明知张某已受让公司股权且也有协助张某办理工商变更登记的义务。现A公司未尽协助义务，以股权转让未经工商变更登记为由，主张张某不具备股东资格、不通知其参加股东会，没有法律依据，其作出的股东会决议应认定无效，遂撤销一审判决，改判确认股东会决议无效。


  评析

  实践中，类似本案的情形时有发生。一些公司为达到排挤个别股东的目的，就采用增资的方式稀释其股权。

  案涉股东会决议经代表90%表决权的其他股东一致通过，似乎并不违反公司法和章程所要求的三分之二以上比例通过之规定，但股东会决议事项符合表决比例之要求，是决议有效的必要条件而非充分条件。公司法之所以规定召开股东会必须通知全体股东，是因为有限责任公司的股东会是股东行使权利最为重要的机构，是为了切实保障全体股东（无论大小）均有平等参与公司决策、决定公司重大事项的权利。

  本案中，若A公司通知张某参加股东会，张某也完全有可能主张优先认缴新增资股本，如此则所作出的股东会决议内容有可能完全不同。二审法院没有简单地认为A公司未通知张某参加股东会仅仅是一个会议召开程序的瑕疵，从而不认为未通知张某参加股东会而作出决议仅仅是一个可撤销的事由（超过诉讼时效不成立），而是认定决议无效，体现了公司法平等保护全体股东参与公司决策权利、维护公司稳定之立法目的。

平深整合瓶颈：平安银行股东集体*****    5月12日深发展发布公告，经中国证监会上市公司并购重组审委会审核，公司发行股份购买资产暨关联交易之重大资产重组事宜获得有条件通过。平安银行另外9.25%股权仍然未解决，1555名小股东依然在等待。5月24日，平安银行小股东举行内部会议，决定展开新一轮小股东*****行动...[全文]
[起因] 小股东对3.37元收购价格不满意
    去年8月份以三块三毛七的价格收购方案公布后，我们请专业人士算过，如果与平安同等增发配股，按照对平安前几次增发的平均市净率，我们股价是六块四毛多。而且当时平安股深商行，只是考虑净资产，没有把品牌等无形资产算在内，加上这个补偿，应该是十二块六毛多。但现在他们给出的价格却只有三块三毛七，个人小股东大部分都是原来深商行的员工，1块钱的原始股20多年了才3块多钱，平安入股的成本约为95亿，短短4年却净赚169亿……[详细]


□ [问题] 小股东利益被忽略
    “平安不尊重我们小股东的意见，重要决策小股东都不知情。每次都说以公告为准，我们知道的信息都是从公告和媒体报道来的。平安一直说他们的决策都是正式程序通过的，但我们要求查看相关证据他们从来不给，一直拖着。独立董事代表小股东利益，但平安银行的独立董事从未关注过我们小股东。我们从仅有的董事会会议记录上发现，独立董事好多次都请假没参加。”……[详细]


□ [解决] 几次沟通无实质性进展
    我们希望能与平安坐下来认真地谈谈，可他们一直拖着，仅有的几次沟通也没有实质性的说法。去年9月初，我们与平安银行的董秘进行过一次沟通，我们提出要么平安银行对小股东利益进行补偿，要么尊重小股东意见按正式程序开股东大会来决定合并方案，但中国平安作为关联交易方需要回避。但平安那边一直避重就轻。……[详细]


小股东与平安的利益纠结到底在哪里？
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据了解，平安银行给出小股东每股3.37元的价格是根据中联资产评估有限公司出具的报告算出来的。该报告指出，平安银行股东权益在2010年6月30日的评估值为290.8亿元，其中平安集团持有平安银行90.75%股权，价值为263.9亿元，小股东持有的9.25%股权价值为26.92亿元，即为每股3.37元，与中国平安入股深发展的价格是对等的。那么小股东与平安的利益纠结到底在哪里？

　1块钱的原始股20多年了才3块多钱
    平安银行的小股东中，很多都是从平安银行成立便开始持股，他们自然希望在持有20多年后，能够得到相应的资产增值回报。
    然而当时平安入股深商行，只是考虑净资产，没有把品牌等无形资产算在内，加上这个补偿，应该是十二块六毛多。但现在他们给出的价格却只有三块三毛七，1块钱的原始股20多年了才3块多钱……[详细]
  定向增发稀释小股东股权
    中国平安通过定向增发的方式增持，将平安银行小股东原本32%的股权稀释到约10%。中国平安增持成本是每股1元，而此前这家银行的净资产为每股1.5元。增发时，该行净资产突然降低，与中国平安突然增加该行不良资产有关……[详细]

  

     持股比例无法召集股东大会
    “2009年增发面向全体股东，但也进一步稀释了原始股东的利益。小股东原来占40%的股权，几次增发配股后，现在都不到10%，按照有关规定，低于10%的股权是不能召集开股东大会的，这正是平安的阴谋。”小股东代表表示……[详细]

  

     赔偿不足以弥补小股东的损失
    据悉，许多小股东都参与筹划成立了深圳市商业银行（后更名平安银行）。整整18年间，很多人只有最初三年里得到过分红。据小股东们估算，对小股东股份的合理估值加上中国平安的赔偿，每股约为12元……[详细]


据了解，平安银行除了绝对控股大股东平安集团外，还有105个中小法人股东，以及1452个自然人股东。不过这些中小股东的持股比例合计也只有9.25%。按照平安银行的有关章程，只有10%以上的股权持有者提出申请，才能召开股东大会，因此即使这些小股东全部联合起来，也没有办法召开股东大会。

（i美股讯）北京时间4月21日，酷6宣布与皮皮网股东就收购皮皮网事宜达成一致，酷6采用的是全股票形式收购皮皮网全部资产，酷6向皮皮网的股东增发22.12亿酷6普通股（等于2212万份ADS），而皮皮网则成为酷6的全资子公司。而再认真看看，发现这次收购又是由盛大主导的一步棋，根据酷6此次收购公布的消息显示，盛大网络是皮皮网最早期的投资人之一，持有皮皮网32%的股份，也就是说盛大通过酷6的股票增发，将皮皮网这块资产注入了酷6这一个上市实体中。

对于酷6的少数股东而言，由两重含义，第一是多了皮皮网这一块视频播放器客户端资产，第二就是手头持有的股份即上次盛大注入现金后再次被稀释。

4月1日，酷6宣布将以3.25美元的价格向盛大发行价值5000万美元的股票和价值5000万美元额高级可转债，总计融资1亿美元。经过那次的定向增发以后（未计算可转债造成的潜在稀释效应），酷6的总股本由此前的3481.3万增加至5019万ADS，盛大网络持有酷6的股票增加至3334万份ADS，占股比例增至66.4%。

在完成向皮皮增发以后，酷6总股本将增加至7231份，由于此前盛大持有皮皮32%的股份，所以此次酷6向皮皮增发的2212万份ADS中，盛大也有707万份，所以盛大的持股变为3334万股+707万股=4041万份股，占股比例为55.88%（当然，由于持有价值5000万美元的可转债，盛大以后若行权，持股可继续增加）。

那么，在经过盛大现金注入和皮皮网资产注入以后，酷6目前的股权结构变为：55.88%为盛大所有，20.81%为皮皮网原股东（除盛大外的）持有，剩余23.31%为此前其他股东持有。按此计算，酷6的原有股东的股份经过这两次增发后被严重稀释。以酷6创始人（已经离职）李善友为例，在酷6 去年6月借“华友世纪”之壳登陆纳斯达克时，李善友持股为274万份ADS，在两次增发前占股为8.17%，在两次增发以后（如果期间李善友没有进行股票买卖），占股比例下降至3.79%。李善友作为酷6创始人已经离职，而从刚才的分析来看，酷6创始团队的股份经过两次增发以后，稀释效应比较明显。

（注：以上阐述在描述股本时为了方便均采用ADS，并假定酷6的两次增发顺利完成）

散户不要涉足中国股市2014年12月10日 09:40  作者:于剑  (15)+1 我有话说(634人参与) 　　文/新浪财经专栏作家 于剑

　　想起电影《摩登时代》里面的一个镜头：一大群肥猪拼命往前跑，前方是哪里呢？屠宰场！现在的情形也是如此，一大群散户随着庄家一起吆喝：牛市来了，牛市来了……岂不知杀猪的屠刀已经悄然举起！

散户不要涉足中国股市　　我写这个题目估计很多人不高兴了。在纪念一二九运动的伟大日子里，上证指数暴跌5.43%，除了有更好笑的段子诞生以外，实在是找不到什么亮点让股民开心一下！

　　7月25日上证指数从2100点开始起步，到12月9日达到3091点，三个多月的时间上涨近1000点，涨幅接近50%，也可谓惊人！如果我们分阶段来看，11月21日的2488点可以算作一个分水岭。因为从这一天开始，上证指数仅用了12个交易日就攀升了600点，上涨24%。一切都看起来那么美好，美好的让人忘记了中石油，忘记了6124点之后的故事……好像一轮牛市已经蓬勃而出，已经有人开始呼唤13000点了！

　　即使股市上涨到13000点又有何意义呢？股民，尤其是散户，懂不懂股市的玄机？

　　每一名股民都牢记股市的金科玉律：高抛低吸！不错，高抛低吸是王道，高吸低抛叫割肉。高仓健和苍井空都是股民的大忌，说起来都是泪。中国股市20年，大家回想一下，什么叫宿命？

　　如果大家有兴趣可以和身边的股民交流一下，听听他们曾经赚钱的故事。千篇一律就是：曾经有一支股票摆在我面前，我卖早了！曾经一支股票摆在我面前，我套牢了！曾经一支股票摆在我面前，我没买……多么熟悉的声音，多么似曾相识的经历？

　　但是这些逆耳忠言股民是听不进去的。他们都认为自己已经在股市里学会游泳了，知道K线图的含义了，知道各种技术指标，知道如何平仓如何止损……总之，认为自己已经是准股神了。但是他们永远不知道的就是，鳄鱼为了捕捉斑马会多么耐心地寻找最佳的机会！

　　谁都明白一个最简单的道理，股票账面上的赢利都不算的，除非你变现成真金白银(17.11, -0.02, -0.12%)落袋为安。那么问题出来了，如何变现？你要卖必须要有人买，最终接盘者就是那个冤大头。历史经验一再证明，这个冤大头就是可爱的散户！当然，也有散户确实是赚到钱了，可悲的是，大多数散户无论牛市还是熊市都是以赔钱收场。

　　这很好解释，股市不会平白无故创造出多余的货币(别和我提中国式分红)，它的游戏规则就是货币的流通，二八法则在这里仍然是朴素的真理。大家想想，到底是赚钱的人多还是赔钱的人多呢？想明白了这个道理，股市上涨到13000点有意义吗？尤其是实体经济仍旧不景气的时候。

　　有人反驳我了，说虽然实体经济不景气，可是架不住资金大幅流入啊。呵呵，难道庄家是标哥啊，逼着你赚钱不成？人家资金流入和你散户啥关系呢？不给你个甜枣吃吃怎么把你兜里的养老钱掏出来呢？

　　又有人说了，我见好就收不行吗？这更是一个悖论！如果大家都见好就收，这还叫股市吗？所以，股市可以造就一个杨百万，也可能造就一个李千万，但是它永远不会让散户走共同富裕的道路。这和彩#票的道理差不多，都是用成千上万彩#民的钱去成就一个幸运儿。

　　想起电影《摩登时代》里面的一个镜头：一大群肥猪拼命往前跑，前方是哪里呢？屠宰场！现在的情形也是如此，一大群散户随着庄家一起吆喝：牛市来了，牛市来了……岂不知杀猪的屠刀已经悄然举起！

　　(本文作者介绍：危机管理专家，外企公关总监，中国口岸协会常务理事，清华公共管理校友会理事。)