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退市股重新上市政策的历史脉络与异议

shen行者

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退市股重新上市政策的历史脉络与异议
2016年6月6日，老三板退市公司400059-创智科技发布重新上市进展公告，称“公司会同各中介机构已按计划完成公司申请重新上市相关材料的准备工作。同时，公司与监管机构进行了相应沟通，待申报受理程序明确后，公司将第一时间报送重新上市的申请文件。”
重新上市政策及其细则已正式推出四年多，期间尚无一家退市公司符合条件，而今次创智科技率先递交申请时，却被深交所以“受理程序不明”而暂予搁置，这种睁眼说瞎话的自欺欺人行径，实质上就是行政不作为，是对广大投资者的公然忽悠与愚弄，令人气愤。尽管证监会与深交所今年都更换了大领导，但“依法治国”不能因领导而异，任何人不能将个人权利凌驾于国家的政策、法规之上。
重新上市政策是退市制度的一个配套业务规则，并不是监管层对退市股民的恩赐，而是建立多元化的退市标准体系不可缺少的一个重要环节。
在此我们将多年来证监会与沪、深交易所制定的有关重新上市政策一一列出，也请监管层各级官员好好复习一下，承前启后，权责分明，真正落实好对中小投资者合法权益的保护，解决好历史遗留问题，实现市场化的转板机制，不要说一套、做一套，捣糨糊。凡事都有利弊，我们也把反对重新上市政策的主要观点写了进来，并加以辨析，看看究竟是利大还是弊大。

一、退市股重新上市政策的历史脉络
2004年2月5日，证监会下发了《关于做好股份有限公司终止上市后续工作的指导意见》（证监公司字[2004]6号），对退市后公司的重组和申请再次上市作了规定，并要求证券交易所制定相关细则。这意味着，主板与老三板之间，可以建设一条能上能下的“双车道”——不符合上市条件的主板公司可以退到三板，而退市公司在满足一定条件后也可以重返主板，但遗憾的是后面便无下文了，此事不了了之。
2012年4月28日，8年沉寂之后，证监会发布了《关于改进和完善上市公司退市制度的意见》，规划建立多元化的退市标准体系和市场化的转板机制。6月28日，上海、深圳证券交易所正式发布退市制度改革方案，即《关于完善上海证券交易所上市公司退市制度的方案》、《关于改进和完善深圳证券交易所主板、中小企业板上市公司退市制度的方案》。新退市方案明确了恢复上市和重新上市标准，尤其在恢复上市和重新上市环节设立了更细致、更具体的标准，进一步明确了市场预期，有助于未来上市公司参照提出上市申请。
2012年7月7日，沪、深交易所首次在第七次修订的《股票上市规则》中，以专门章节阐述了退市股重新上市政策，核心条件为“公司最近两个会计年度经审计的扣除非经常性损益前后净利润均为正值且累计超过2000万元（净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）”，规定“由上市委员会对股票重新上市申请进行审议，作出独立的专业判断并形成审核意见；交易所根据上市委员会的审核意见，作出是否同意公司股票重新上市的决定”。
2012年7月31日，证监会在《对十一届全国人大五次会议第8987号建议的答复》（证监函【2012】253号）中，就程恩富等5名代表提出的“关于妥善解决股市“老三板”历史问题的建议”，明确回复：“我会积极支持符合条件的老三板公司到上海、深圳证券交易所上市。老三板公司中的退市公司如果符合相关规定，可以直接向证券交易所申请再次上市。”
2012年12月16日，为进一步贯彻落实上市公司退市制度改革方案，完善退市制度规则体系，规范交易所终止上市公司申请重新上市行为，保护投资者的合法权益，上海证券交易所正式发布《风险警示板股票交易暂行办法》、《退市整理期业务实施细则》、《退市公司股份转让系统股份转让暂行办法》和《退市公司重新上市实施办法》四项退市配套业务规则。同日，深圳证券交易所正式发布实施《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》和《深圳证券交易所退市整理期业务特别规定》两项退市制度相关规则。可见，重新上市只是退市制度配套业务规则之一，暂停上市与恢复上市、退市与重新上市，两对正、反程序共同构成了良性循环的退市制度，彼此相依，不可偏废。沪、深两所的《退市公司重新上市实施办法》均制订了退市公司申请重新上市与交易所审核详细的程序，以及重新上市的具体安排，其中均明确表示“本所在收到公司重新上市申请文件后的五个交易日内作出是否受理的决定”；“本所在作出是否同意公司重新上市决定后的两个交易日内通知公司，并报中国证监会备案”。
2013年12月27日，上海证券交易所在第八次修订的《股票上市规则》中，完整延用了前版关于退市股重新上市章节的表述；同时发布的与前版几乎雷同的《上海证券交易所退市公司重新上市实施办法》（2013年修订）。
2014年5月9日，国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，市场称之为新“国九条”。其中第二部分“发展多层次股票市场”中，明确指出要“完善退市制度”：“构建符合我国实际并有利于投资者保护的退市制度，建立健全市场化、多元化退市指标体系并严格执行。支持上市公司根据自身发展战略，在确保公众投资者权益的前提下以吸收合并、股东收购、转板等形式实施主动退市。对欺诈发行的上市公司实行强制退市。明确退市公司重新上市的标准和程序。逐步形成公司进退有序、市场转板顺畅的良性循环机制。”
2014年6月23日，证监会发布了《非上市公司重大资产重组管理办法》，退市公司资产重组由此拉开了帷幕。对上市公司退市后包括“借壳上市”在内的并购重组事项，证监会相关部门按照对非上市公众公司的相关监管规定，对其进行有效规范，使退市公司并购重组的监管标准与上市公司基本一致，不会形成“借壳上市”的双重标准。
2014年10日15日，证监会发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，要求“证券交易所应当制定退市公司重新上市的具体规定，在条件、程序、信息披露、交易安排等方面，可以区分主动退市公司与强制退市公司，以及强制退市公司所触及强制退市指标的不同作出差异化安排”；“保护投资者特别是中小投资者合法权益，是退市制度的重要政策目标，也是退市工作的重中之重。要在退市工作的各个环节，认真落实《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的要求。”
2014年10月17日，沪、深交易所分别在第九次、第八次修订的《股票上市规则》中，继承了前版退市股重新上市政策，不过大幅加高了再上市门槛，核心政策除了“最近三个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据”，还增加了 “最近3年公司主营业务没有发生重大变化，董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更”等条件。不过，依据法不溯及既往原则，新《上市规则》发布前已终止上市的公司在新《上市规则》施行之日起36个月内申请重新上市的，其重新上市条件仍适用前版《上市规则》的规定（此即“新老划断”政策与过渡期时间窗）。2015年1月30日，沪、深交易所发布了相应经修订的新版《退市公司重新上市实施办法》。
2016年3月16日，十二届全国人大四次会议审议通过了关于国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要（十三五纲要）的决议，在建立健全的金融市场体系方面，要求“积极培育公开透明、健康发展的资本市场”，“建立健全转板机制和退出机制”等，从而在最高权力机构层面明确了退市股转板的可行性。

二、对重新上市政策的主要异议
（一）“退市政策儿戏论”。持有这种观点的人最为普遍，他们认为如果退市的公司几年后又能回到主板，那退市政策就失去了意义，如同儿戏。
这些人没有注意到，重新上市的条件实际上与IPO是趋同的，退市公司终止上市后经破产重整、资产重组后，已非当年的垃圾股，而是一个全新的优质公司，浪子回头金不换，为什么不能有重新做人的机会？
证监会在2004年的“六号文件”中就给出了退市公司改过自新的指导意见，但直到2012年才推出实际政策，期间想必也是担心重新上市政策会抵消退市政策的杀伤力，但如果没有重生的机会，任何一家公司都会想尽一切办法留在主板；尤其是在股权分置实施后，大股东的利益完全与个股的前景捆绑在一起，其他投资人同样不愿充当公司经营不善的牺牲者，这反而让退市政策更难推动，这就是为何在2008至2012的5年间仅有1家公司退市，而2013年2月8日更是有12家暂停上市公司集体恢复上市，其中*ST恒立06年就被暂停上市，*ST生化、*ST浩物、S*ST天发、*ST大通均是07年暂停上市，*ST路桥08年暂停上市，*ST远东、*ST北生09年暂停上市，*ST宏盛、*ST中钨、*ST武锅B均是10年暂停上市，*ST关铝11年暂停上市，按理暂停上市只有1年考察期，次年要么恢复上市要么就退市，迟迟不决的原因是什么，不说大家也知道，但有没有舆论对此“奇观”予以严厉抨击？
只有能上能下的双向通道才能形成良性循环，疏通退市环节，因此沉思八年之后证监会最终还是顾全大局、顺应民意，推出了与IPO条件趋同的重新上市政策，并不断将其完善；我们也都已看到，自重新上市政策推出后，3年内便有6家公司实现退市。

（二）“IPO企业不公论”。这种观点的人认为退市公司重新上市的条件虽与IPO趋同，但却不需要排队，达到条件直接向交易所申请审核即可再上市，这对排长队的IPO企业显然不公。如资深市场观察分析人士曹中铭不久前就在上海证券报撰文，强调退市公司借壳就得重走IPO程序。
这些旁观者孤立地看待重新上市事件，忽视了那些退市公司也曾经IPO过，在主板已领过牌照，重新上市就是回老家，当然不能与新进门的人完全一样对待，就像华侨归国（海归）的程序不同于外国人申请中国国籍。
另外，大家看一下，退市政策实施15年以来，被退市的企业仅50家，而这些年IPO上市的企业数千家，这50家退市企业的分批回归对其它排队的IPO企业能造成多大影响？实在是微不足道，没有必要小题大做对这些涅磐重生的企业发泄不满，谁都可能会有困苦不堪的日子。
再者，退市股重新上市惠及的是数万股民及公司各债权人，而IPO受益的仅仅是一小簇公司原始股东，两者的社会覆盖面天差地别。

（三）“鼓励炒垃圾股论”。持有这种观点的人认为少数股民买便宜的退市垃圾股，重新上市后获取暴利，会造成追逐垃圾股的不良示范，对主板广大价值投资者不公。
这些愤愤不平的股民没有注意到，在老三板购买退市股的投资者持有的股份比例极低，多数个股的几乎九成以上筹码都被成本较高的原退市股民锁住没有参与交易，这也正是老三板股票流通性极差的原因。不能因为少数股民在老三板买入便宜退市股就扼杀该股回归主板的权利，剥夺绝大多数原退市股民的权益。如果真要防止股民在退市后低价买入，那就直接下令个股退市后不能交易，直到公司满足条件后回到主板才能重新开通买卖，这样又是否合理？
另外，市场上不仅有“价值投资”一种途径，“困境反转型投资”同样是一种投资方式，甚至更为难能可贵。少数不畏困苦的股民投资老三板，就与中国敢于到非洲投资一样，许多机会就隐藏在令人害怕、掉队、不被重视的地方，当然弄不好也会打水漂。

附件一：证监会对11届全国人大5次会议第8987号建议的答复

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深之所股票上市规则修订说明原件摘要：（四）做好退市后续安排、引入重新上市制度
……
重新上市制度是疏通退市渠道的重要途径，有助于退市工作的市场化、正常化、常态化。本次退市制度改革引入了重新上市机制，在规则修订中进一步明确退市公司通过改善经营等方式，重新符合上市条件的，可以申请重新上市。

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