垃圾重组游戏何时休

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董登新：超级垃圾重组游戏何时休？

www.eastmoney.com  2009-01-07 13:31  董登新 
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    NASDAQ既有一年退市300家的气势，更有一年上市500家的胸怀！1996年底，NASDAQ共有上市公司5556家，可如今它却只有2945家上市公司（2008年11底的数字）。这就是真正意义上的“优胜劣汰”，这就是股市应有的“大浪淘沙”的气魄！股市绝不是大锅饭，更不是收容所！这也是中国为什么要尽快推出创业板和OTC的理由。

　　18岁的中国股市，如今已*****了一批超级垃圾股（即资不抵债，净资产为负数），虽然长期微利或亏损，而且技术上早已破产，但它们仍然毫发未损，照旧神气挂牌交易，反正丝毫也不肯退市。人们不禁会问：为什么垃圾公司死也不退市？凭什么？因为股民愿意为这些垃圾公司肮脏的“壳”而买单！因为这一肮脏的“壳”实在是太珍贵了，毕竟还有数不尽的优质公司正在中国证监会门口排队，等待审核上市的机会，时间漫漫，机会太少，有的公司甚至已经等待了快十年了，尤其是创业板推出遥遥无期！

　　上市指标难搞定，上市程序太繁杂。这是许多场外公司，尤其是民营企业愿意花血本“买”壳（其实是很肮脏的“壳”）一赌的真正原因。因为买壳上市或造壳上市也许是最省事、最刺激的游戏，然而，天下没有免费的午餐！所谓“羊毛出在羊身上”，那么，究竟谁是这只可爱的“羊”呢？

　　在此，我们不妨一起来看看中国股市最牛的垃圾股——ST科健（000035），“永不退市”就是它不倒的信条！虽然此次重组耗时将近一年半，而且最后无果而终，但它仍将不会退市，因为重组是它不灭的希望。为此，笔者认为，ST科健（000035）应该算得上是当今中国股市的“不死鸟”！

　　2007年7月24日，严重资不抵债的ST科健宣布，因正在协商重大债务重组等事宜，公司股票开始停牌。直到2008年3月26日，公司正式宣布了所谓的最终重组方案，公司股票同时恢复交易。然而，又半年后，2008年10月10日宣布该重组方案失败。

　　ST科健究竟为何物？我们不妨粗略回顾一下它的简短历程。

　　ST科健，原名中科健A；上市时间：1994年4月8日。上市第二年便赤裸裸地亏损！

　　年度亏损记录：1995年、1996年、1999年、2004年、2005年

　　截止2007年9月30日，ST科健目前负债累累（算术题）：

　　（1）总资产＝4.08亿元；总负债＝17.87亿元。

　　（2）资产负债率＝438%！如此畸高的资产负债率，却还能存活不死，真奇迹！

　　（3）净资产＝－13.79亿元，即严重“资不抵债”，早该向法院申请破产！

　　（4）每股净资产＝－9.19元，即公司净资产不仅跌破面值，而且股东已成债务人！

　　（5）账面累计亏损＝－16.33亿元，这是公司历年亏损滚存下来的一笔巨大的“负”财富，它必须由未来的股东承担！

　　（6）每股未分配利润＝－10.8847元，这一亏损黑洞需要以后若干年的每股正收益来填平！这将意味着未来的股东在若干年内将只出资不分钱！

　　（7）到期无法偿还的贷款本息＝31.4亿元（讨债人：21家金融机构）！也就是说，将ST科健全部资产卖掉也只值4亿！如果要还清另外的27亿贷款，就只有再找股东要钱了！

　　事已至此，我想，ST科健是不愿独活的，但它也无法死去！因为如果ST科健破产死亡，则31.4亿的贷款本息就会自动转变成银行的“不良贷款”，银行怎么办？大小股东和股民怎么办？股票变废纸？地方政府也深感此事责任重大，本地公司退市也不光彩，因此，当事人各方均不允许ST科健如此轻易地“离开人世”！

　　于是，当事人各方在地方政府的“领导”下，开始自发地行动起来，自救行动就此展开。2007年8月，在深圳市政府和深圳市银行同业公会的“领导”下，ST科健与21家金融机构共同设立“债委会”，积极展开了垃圾重组的“自救工作”。为此，债委会首先画好完美的重组“路线图”，然后“按图索骥”，待价而沽。“自救”的基本思路很简单：先找买主，再借机实施“债转股”。

　　大牛市中的垃圾重组，水涨船高，艺高人胆大。2007年9月5日，债委会初步选定两家战略投资者，准备推进下一步重组工作。几经挫折，又经过半年折腾，2008年3月26日，ST科健终于正式发布了最后的重组方案：《公司董事会关于重大资产重组暨非公开发行股票购买资产预案公告》，并决定由浙商民企“同方联合控股”入主重组ST科健。

　　重组操纵方：21家债权机构（若放弃重组之希望，则31.4亿贷款绝对打水漂！）

　　新东家：浙商民营公司——“同方联合控股”（通过“买壳”方式实现上市梦想，因为中小板排队无门，创业板上市遥遥无期！故愿付此代价买壳上市）

　　ST科健重组的基本游戏规则：不需要任何钞票，或者说重组不涉及现金。本次重组行为当然不能是“空手套白狼”，其大体流程如下：

　　（1）ST科健现有总股本1.5亿股。

　　（2）ST科建向新东家定向增发5亿股，但新东家不用拿钱，只需用实物资产置换购入这些股票即可。

　　（3）新东家将自家旗下的5个房地产公司（自我估价为24.8亿元）置入ST科健，并换取定向增发的5亿股ST科健股票。

　　（4）作为接受重组的前提条件，新东家必须将所获5亿股股票中的1.1亿股无偿地赠送给21家债权机构，则21家债权机构放弃31.4亿元债权。这叫“债转股”！

　　（5）在重组完成后，ST科健的总股本将由1.5亿股增至6.5亿股，新东家持有3.9亿股，占总股本的60%；21家债权公司将持有1.1亿股，加上原持有的6460万股，21家债权机构共计持有1.75亿股，占总股本的26.9%；此外，公众实际流通股占总股本的比重则由原先的51%被稀释至13.1%。

　　（6）按上述加减法计算，若重组后的ST科健复牌，只有当股价上涨到17元以上时，21家债权人的31.4亿元债权才可能全部收回。如果再继续上涨，则21家债权人作为新股东就有得差价赚了。如果真是如此，则21家债权人就是最大的赢家了！

　　与此同时，新东家不需要任何真金白银，也不用掏一分钱，只需要主观“估算”一下自己旗下的5个房地产公司，就可以名正义顺地将ST科健纳入新东家囊中，“更名换姓”为新东家自家的了！董事长的位置当然也是新东家的啦，这就叫“造壳上市”！于是，新东家也成为了这一游戏的最后大赢家！

　　试问诸位：既然重组操纵方与新东家都成了大赢家，那么，在上述加减运算游戏中，究竟谁是输家？谁是最后的买单者？答案当然是“市场”！这样的答案太抽象了！应该说是：股民！（因为只有股民才是最终的接棒人！）

　　然而，天有不测风云，随着2008年大熊市不断地朝纵深方向发展，“同方联合控股”的掌门人——朱志平的身份突然有变。2008年10月8日，ST科健收到同方联合控股函件，函件称“现我公司法定代表人朱志平已取得中国香港特别行政区签发的香港永久居民身份证”，鉴于此变化，公司委托锦天城律师事务所就本次拟非公开发行股票发行对象之一的自然人朱志平是否符合现行法律法规规定的非公开发行对象资格事宜出具法律意见。

　　2008年10月10日，锦天城律师事务所出具了“关于中国科健股份有限公司非公开发行股票发行对象合规性的法律意见书”，其结论意见是：自然人朱志平已于2008年3月27日取得香港永久性居民身份证，并注销了中华人民共和国居民身份证后，其作为投资者的身份也由境内投资者变更为境外自然人投资者，其作为境外自然人投资者，已不符合有关上市公司非公开发行股票对象的规定。因此，其不符合作为科健股份本次拟非公开发行股票的发行对象资格。鉴于上述事项在一段时间内无法解决，本次重大资产重组方案将中止。公司承诺3个月内不再筹划其他重大资产重组事项。

　　2008年10月20日，ST科健发布澄清公告：传闻事项“中国华融资产管理公司深圳办事处已将包括对中国科健股份有限公司，深圳市金珠南方贸易有限公司,深圳科健营销有限公司的共计1. 88亿元债权在内的资产包委托北京产权交易所进行处置”属实。传闻事项“由于华融资产曾加入‘一致行动’的ST科健债委会，此次其单独行动或许表明，ST科健资产重组，债务处置面临泡汤”不属实。

　　至此，一场垃圾重组的“闹剧”水落石出，并最终以失败收场。所谓“闹剧”，因为就在ST科健重组方案正式公布不到两天时间，“准”新东家的掌门人——朱志平却变身为香港永久居民。即便如此，在当事人围绕这一重组方案忙乎半年后，却突然宣布他是“境外自然人投资者”！这是谁的荒唐？还是谁的无知？当然，也许是“饥不择食”！

　　试问诸位：中国的超级垃圾上市公司为何全都不肯退市？其中奥妙大家又是否能看出个一二三呢？说白了：债权人不让垃圾股退市，是因为他们希望通过重组游戏让股民最终还债！为此，笔者认为：垃圾股重组后仍是垃圾！

　　政策主张：中国应该尽快推出创业板和OTC，构建多层次股票市场，让IPO市场化，改革退市制度，让所谓的“上市指标”或上市公司的“壳”一钱（文）不值！只有这样，垃圾才能成为人人唾弃的垃圾！

简单退市不如推动亏损公司重组

2008-1-22　来源: 长江商报    （周俊生）

由于并购重组等市场化手段的出现，原来一些资质不佳的上市公司通过不断的换壳走向了新生，在这同时也给它们的投资者带来了丰富的投资机遇。因此，积极推动亏损公司重组整合，比简单地让它们退市要好得多。

    最新一期《华夏时报》刊发的一篇报道说，有券商投行人士认为：
“尚福林时代，沪深两市不会有上市公司退市。”此话说得简捷明了，但提出了一个让人很感兴趣的话题。

    中国资本市场是否有一个“尚福林时代”，在市场上一定存在争议。那位投行人士之所以能够作出如此判断，其理由是尚福林在最近的一次讲话中强调，证监会将推动上市公司并购重组。根据这样的套话作出这样的推断，未免有点一厢情愿。按照《公司法》的规定，上市公司出现连续三年出现亏损等规定情况，就丧失了在沪深两地交易所上市的资格，理应摘去牌子，退出交易市场。

    不过，话又说回来，尽管上市公司退市被认为是中国资本市场依法治市的一个成果，但公司退市，对于持有它股票的投资者来说，毕竟是一个重大损失。特别是对于散布于全国各地的小股东来说，其损失更是难以弥补的。我们当然可以用“投资有风险”的话语来解释这种现象，但当这种风险只是由小股东来承担，或者小股东承担了更多的风险的时候，就可看出目前实行的退市制度，还需要更进一步的考量。

    公司退市，从表面上看，是坚决执行了《公司法》的要求，但其实就是把本来存在于资本市场上的问题转嫁给了社会上。上市公司退市以后，那个企业还在，那个企业的职工还在，企业的困难也仍然存在。而且，退市以后还把一大批对造成亏损并无什么责任的小股东一起拖了进来，使问题向公司之外扩展了。如果这个公司留在资本市场里，它还有希望利用资本市场的机制起死回生，但一旦退出市场，就连这样的希望也彻底断送了。因此，从根本上说，退市并不是一种很好的选择。

    中国资本市场建立的初期，由于行政力量的强大作用，一些并不完全符合符合上市条件的企业进入了市场，在市场上产生了许多问题。但是，由于并购重组等市场化手段的出现，原来一些资质不佳的上市公司通过不断的换壳走向了新生，在这同时也给它们的投资者带来了丰富的投资机遇。因此，积极推动亏损公司重组整合，比简单地让它们退市要好得多。

    当然，由于重组整合会使公司的基本面出现翻天覆地的变化，它的股价也会跟着出现可观的上升，因此市场上经常出现一些绩差股股价大幅上升甚至连拉数十个涨停板的奇观，这种现象经常被一些研究者指斥为投机过度。但其实这并不是重组整合本身的错。一方面，因为公司基本面的变化自然会促使其股价出现上升，我们不能将其与原来那个公司混为一谈；另一方面，在这种股价上涨过程中，很可能隐藏着各种利用内幕信息牟取不正当利益的违法违规行为，但这是市场监管的问题，我们不能因为这种监管有难度而把板子打到重组这种有益的市场行为上。

    积极推动上市公司并购重组，不仅需要监管部门提供各种配套政策，还需要监管部门乃至整个市场转变思路，这里最重要的一点就是要允许资本市场存在垃圾公司。我们的主流舆论一直强调要建立一个健康的市场，其中的一个重要标志就是要求上市公司都能给投资者以丰厚的回报。但现在看来，这种想法有一定的片面性，也是不切实际的，一个市场的上市公司应该是多层次的，有绩优公司，也应该有垃圾公司，以满足投资偏好不同的各种投资者的需要。垃圾公司的存在并不可怕，如果重组整合等各种市场化手段得到充分运用，它们提供给投资者的盈利机会并不会比绩优公司少，中外资本市场已经为此提供了丰富的实例。